اصول بنیادی حاکمیت شرکتی بر آن است که جو شفافیت، راستی و پاسخگویی را در مدیریت سازمان تقویت نماید ... اقتصاد هر کشور وابسته به تحرک و کارایی شرکت های آن است. آنها باید آزاد باشند تا شرکت های خود را به سمت جلو پیش ببرند. اما این آزادی باید در چارچوب مسوولیت پاسخگویی اثربخش اعمال شود.

چالش های استقرار نظام حاکمیت شرکتی در بازار سرمایه ایران

اصول بنیادی حاکمیت شرکتی بر آن است که جو شفافیت، راستی و پاسخگویی را در مدیریت سازمان تقویت نماید ... اقتصاد هر کشور وابسته به تحرک و کارایی شرکت های آن است. آنها باید آزاد باشند تا شرکت های خود را به سمت جلو پیش ببرند. اما این آزادی باید در چارچوب مسوولیت پاسخگویی اثربخش اعمال شود. این موضوع جوهره هر سیستم حاکمیت شرکتی خوب است».
    آدریان کادبری(1992)
   
    چکیده
    حاکمیت شرکتی قوانین، مقررات، ساختارها، فرآیندها، فرهنگ ها و سیستم هایی است که موجب دستیابی به هدف های پاسخگویی، شفافیت، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان می شود (حساس یگانه، 1385). از آنجا که قوانین، اصول و معیارهای حاکمیت شرکتی، عناصر اصلی و حیاتی چارچوب اقتصادی بازارهای موفق است، در این مقاله به بررسی نکات اشتراک و افتراق بین سیستم های حاکمیت شرکتی کشورهای مختلف می پردازیم. برای ارزیابی استفاده از الگوهای جهانی حاکمیت شرکتی، این مقاله به بررسی عواملی که منجر به ایجاد سیستم های حاکمیت شرکتی مختلف شده اند و همچنین تلاش ها و ابتکارات جهانی برای استانداردسازی حاکمیت شرکتی می پردازد. مطالعات انجام شده در زمینه حاکمیت شرکتی بیشتر بر این موضوع تاکید دارند که یک الگوی واحد و کاملامشابه برای کشورهای مختلف موجود نبوده و هر کشوری باید بنا به ساختار اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی خود، مبادرت به تهیه الگوی مناسب کند.
    به علاوه با توجه به اینکه بر اساس ابلاغیه مقام معظم رهبری در خصوص اصل 44 قانون اساسی و اهتمام دولت به اجرای آن، وضعیت کشور در حال گذار از اقتصاد دولتی به اقتصاد خصوصی است، در این مقاله به بررسی سیستم حاکمیت شرکتی در اقتصادهای در حال گذار و نیز عواملی که برای بهبود نظام حاکمیت شرکتی که همانا هدف اصلی آن شفافیت و کسب اعتماد سرمایه گذاران است، در این کشورها پرداخته شده و در پایان کاربرد یافته های تحقیق در کشورمان ارائه خواهد شد.
   
   
    واژه های کلیدی:
    حاکمیت شرکتی، همگرایی بین المللی، چارچوب های قانونی، ساختارهای مالکیت شرکت، سیستم های مالی.
   
     ورشکستگی و رسوایی های شرکت هایی چون انرون و ورلدکام نیاز به ایجاد سیستم های راهبری مناسب شرکت ها را به عنوان یکی از مهمترین مسائل در همه کشورها مطرح کرد، اما این شکست ها محرک اصلی ایجاد قوانین حاکمیت شرکتی نبود. برخی رسوایی ها که به دهه 1980 (مانند ماکسول و پلی پک ) و حتی دهه 1960 (فروپاشی پن استیشن ) برمی گردد، نیاز به چارچوبی اختیاری یا اجباری جهت استفاده به عنوان رهنمودهای حاکمیت شرکتی را پررنگتر کرد. در واقع دلایل اصلی این امر از ضرورت بازگرداندن اعتماد سرمایه گذاران به فعالیت های تجاری از طریق شفافیت ، پاسخگویی ، انصاف و مسوولیت پذیری ناشی می شود. اما رویه های حاکمیت شرکتی بین کشورهای مختلف یکسان نیست و هر کشور متناسب با عواملی چون سیستم های مالی و قانونی، ساختار مالکیت شرکتی، فرهنگ و وضعیت اقتصادی اشخاص و سرمایه گذاران رویه های حاکمیت شرکتی منحصر به فرد خود را داراست. (مارلین، 2008)
    بررسی ادبیات موجود نشان می دهد تعریف مورد توافقی در مورد حاکمیت شرکتی وجود ندارد و تفاوت های چشمگیری در تعاریف ارائه شده در هر کشور وجود دارد. از یک دیدگاه، حاکمیت شرکتی به رابطه بین شرکت و سهامداران محدود می شود. این یک الگوی قدیمی است که در قالب تئوری نمایندگی بیان می شود. همچنین حاکمیت شرکتی را می توان به صورت یک شبکه از روابط دید که نه تنها بین شرکت و مالکان آنها (سهامداران) بلکه بین شرکت و عده زیادی از ذی نفعان از جمله کارکنان، مشتریان، فروشندگان، دارندگان اوراق قرضه و ... وجود دارند. چنین دیدگاهی در قالب تئوری ذی نفعان دیده می شود. بررسی کلی تعاریف حاکمیت شرکتی در متون علمی، نشان می دهد که تمام آنها دارای ویژگی های مشترک و معینی هستند که یکی از مهمترین آنها پاسخگویی است (حساس یگانه،1384).
    تعریف حاکمیت شرکتی متناسب با رویکردی که انتخاب شده است، صورت می گیرد؛ اگر دیدگاه حاکمیت شرکتی «سهامدار محور» باشد، در آن صورت حاکمیت شرکتی به روش هایی که در آن به سهامداران نسبت به دریافت بازده وجوه سرمایه گذاری شده خود اطمینان می دهد تمرکز دارد. اگر مفهوم گسترده تری انتخاب شود و «سهامداران و سایر ذینفعان» را در بر گیرد، در آن حالت حاکمیت شرکتی از اینکه شرکت ها مسوولیت پاسخگویی خود را به همه ذینفعان ایفا کرده و در همه فعالیت های تجاری خود در راستای مسوولیت های اجتماعی خود عمل می کنند، اطمینان حاصل می کند (مارلین، 2008).
    یافته های این پژوهش از دو بعد حائز اهمیت است. نخست اینکه از جنبه علمی توصیه می کند که در انجام تحقیقات مرتبط با حاکمیت شرکتی در کشورهای مختلف، لحاظ کردن وضعیت و ساختارهای قانونی، مالکیتی و سایر عوامل یاد شده در مقاله، بطور قابل توجهی اعتبار تحقیقات را ارتقا می دهد. دوم اینکه از نظر کاربردی نیز به قانونگذاران و سیاستگذاران تاکید می کند که در تدوین و اجرای مقررات حاکمیت شرکتی باید چارچوب سازمانی و قانونی کشور مدنظر قرار گیرد و کاربرد صرف رویه های حاکمیت شرکتی سایر کشورها اثربخش نبوده و منجر به حصول نتیجه مطلوب نخواهد شد.
    تلاش ها و ابتکارات جهانی برای استانداردسازی حاکمیت شرکتی
    محرک مهم و برجسته تغییر در اصول حاکمیت شرکتی، فروپاشی شرکت ها بوده است، اما این محرک ها تنها محرک های ایجاد فشار برای همگرایی بین المللی نبوده اند. طی دهه اخیر تعدادی از آژانسهای بین المللی نقش مهمی در ارتقای همکاری و ایجاد سیستم های حاکمیت شرکتی مناسب داشته اند. سازمان توسعه و همکاری اقتصادی OECD اولین نهاد بین المللی برای ایجاد گروه های کاری بین المللی به منظور تدوین یک مجموعه استانداردهای پذیرفته شده جهانی حاکمیت شرکتی بود. گروه کاری مزبور متشکل از نمایندگان 29 کشور عضور OECD، کمیسیون اتحادیه اروپا، بانک جهانی، صندوق بین المللی پول، بانک تجارت و تصفیه بین المللی، انجمن کارکنان و سرمایه گذاران بود تا از پذیرش و به کارگیری آتی این اصول اطمینان حاصل شود (مارلین، 2008).
    اصول OECD چارچوبی را برای کمک به شرکت ها در تهیه و ایجاد یک سیستم حاکمیت شرکتی مطابق با محیط قانونی، سازمانی و مقرراتی خود فراهم می کند. اصول ارائه شده غیر تعهدآور بوده و به دنبال صدور نسخه ای دقیق برای قوانین ملی نیستند بلکه قصد آن شناسایی اهداف و پیشنهاد روش های گوناگون دستیابی به آنهاست. این اصول به عنوان نکات مرجع کاربرد دارند. سیاستگذاران می توانند از این اصول در تدوین چارچوب های قانونی و نظارتی مالکیت شرکتی متناسب با شرایط اقتصادی، اجتماعی، قانونی و فرهنگی سود جویند و فعالان بازار در تدوین رویه های خاص خود از آن استفاده کنند. این اصول ماهیت تکاملی دارند و باید با توجه به تغییرات مهم در شرایط مورد بازبینی قرارگیرند.
    شرکت ها برای حفظ توان رقابتی خود در دنیایی که همواره در حال تغییر است باید به گونه ای به نوآوری و تطبیق رویه های مالکیت شرکتی خود بپردازند که نیازهای جدید را برآورده سازند و از فرصت های تازه استفاده کنند. همچنین دولت ها مسوولیت مهمی در ایجاد چارچوب نظارتی موثر بر عهده دارند به نحوی که بازارها را از انعطاف پذیری لازم برای کارکرد موثر و واکنش به انتظارات سهامداران و دیگر ذینفعان برخوردار سازند. دولت ها و دست اندرکاران بازار باید با توجه به منافع و هزینه های قانونگذاری در مورد چگونگی به کارگیری این اصول در تدوین چارچوب های مالکیت شرکتی تصمیم گیری کنند. (رهبری، 1383)
    همانگونه که گفته شد، یکی از مهمترین معایب اصول OECD ضعف در قدرت الزام آن است و اصول مربوطه تنها می تواند به عنوان مرجعی برای کشورهایی که می خواهند سیستم های حاکمیت شرکتی خود را ایجاد یا اصلاح کنند به کار رود. شبکه بین المللی حاکمیت شرکتی (ICGN) بیانیه الزام آورتری را در مورد اصول حاکمیت شرکتی بین المللی در سطح غیردولتی ایجاد کرد. ICGN یک سازمان جهانی است که متشکل از سرمایه گذاران کلیدی بین المللی مانند سرمایه گذاران حقیقی و شرکت ها و واسطه های مالی است. اصول ICGN، اصول OECD را به عنوان زیربنای اصلی پذیرفته است و رهنمودهای دیگری نیز در مورد نحوه به کارگیری عملی آن اصول فراهم کرده است. اما شواهد کافی در مورد نحوه بکارگیری این اصول در کشورهایی که حاکمیت شرکتی آنها دارای چارچوب های سازمانی ضعیف است، ارائه نشده است.
    در یک ابتکار بین المللی دیگر، انجمن مشترک المنافع حاکمیت شرکتی (CACG) یک مجموعه اصول حاکمیت شرکتی در سال 1999 ایجاد کرد که شبیه اصول OECD بود. هدف آنها کمک به توسعه و ایجاد استراتژی های ملی برای ارتقای حاکمیت شرکتی مناسب بوده است. در چند سال اخیر این رهنمودهای حاکمیت شرکتی بر تحول سیستم های حاکمیت شرکتی در تعدادی از کشورهای در حال توسعه آفریقا متمرکز بوده است. طبق نظر فیلیپس (2002) اصول CACG برای کشورهای درحال توسعه و نوظهور بسیار مناسبتر از اصول OECD است، چرا که این اصول به عنوان یک نقطه آغازین محکم و واضح برای بسط و ارتقای سیستم های حاکمیت شرکتی عمل می کنند. اما در هر حال این اصول را هنوز نمی توان به عنوان بهترین راهکار برای اقتصادهای در حال توسعه دانست. ارزیابی این ابتکارات به دلیل کمبود تحقیقات در زمینه شیوه های حاکمیت شرکتی در کشورهای درحال توسعه، بویژه در کشورهای آفریقایی در کوتاه مدت امکان پذیر نیست.
    همچنین کمیسیون اروپایی اتحادیه اروپا پروژه های متعددی را با هدف ایجاد یک درک مشترک از حاکمیت شرکتی انجام داده است. تاکنون هیچ تلاشی جهت ایجاد مقررات واحدی برای بهترین رویه های حاکمیت شرکتی که همه ایالت های عضو ملزم به پذیرش و انطباق با آن باشند، صورت نگرفته است و این امر بدان دلیل است که اتحادیه اروپا اعتقاد دارد که هماهنگ سازی باید پس از ایجاد نیاز برای آن صورت گیرد. (مارلین، 2008).
   
   
    تجزیه و تحلیل مقایسه ای
    همانگونه که پیش از این گفته شد هر کشور براساس عواملی چون چارچوب قانونی، ساختار مالکیت شرکتی و سیستم های مالی، یک مجموعه رویه های حاکمیت شرکتی منحصر به فرد خود را داراست. قبل از ورود به بحث در مورد عوامل مختلفی که منجر به قوانین حاکمیت شرکتی متفاوت می شود، توضیح طبقه بندی کلی سیستم های حاکمیت شرکتی، ضروری به نظر می رسد. رایج ترین مدل استفاده شده برای طبقه بندی سیستم های حاکمیت شرکتی، مدل درونی/ بیرونی است. تفاوت این دو مدل در نوع ساختارهای مالکیت و کنترل است. واژه های درونی و بیرونی برای دو سر طیف سیستم های حاکمیت شرکتی به کار می رود و در حقیقت سیستم حاکمیت شرکتی در بیشتر موارد کشورها ترکیبی از این دو نوع است. (مارلین، 2008)
    در تمام کشورها سهامداران در ازای سرمایه گذاری خود حقوق مالکیت دریافت می کنند. این حقوق از یکسو شامل حقوق جریان نقدی است، بدین معنا که سرمایه گذار حق دارد سهم خود را از سود شرکت دریافت کند و از سوی دیگر شامل حقوق کنترل است که براساس آن سرمایه گذار می تواند بر دارایی های شرکت از طریق اعمال حق رای، کنترل داشته باشد. تفاوت اصلی سیستم های درونی و بیرونی ناشی از رابطه بین این دو حق بین سهامداران است. در کشورهای دارای سیستم بیرونی مانند آمریکا و انگلستان، ساختار مالکیت رایج، مالکیت پراکنده است. این ساختار به حق جریان نقدی و حق کنترل مالکیت اشاره دارد. «یک سهم، یک رای» قانونی است که برای توزیع حقوق کنترل بین سهامداران در کشورهای با سیستم بیرونی استفاده می شود. در این سیستم شرکت ها به طور معمول دارای سلسله مراتب مالکیتی مسطح هستند، به عبارت دیگر شرکت ها در آمریکا و انگلیس به طور معمول تحت مالکیت مستقیم مالکان نهایی خود هستند. مالکان با انتخاب کنندگان در هیات های نظارتی یا حتی رای دادن به برخی از مدیران پیشنهادی، بر مدیریت شرکت بطور غیرمستقیم اعمال کنترل می کنند. در این کشورها مالکیت هرمی و متقابل خیلی کم است. در مقابل در کشورهایی با سیستم درونی مالکیت متمرکزتر رایج است. در این سیستم، ساختارهای هرمی یا مالکیت متقابل خیلی متداول است. در این کشورها، در نتیجه انحراف از «یک سهم، یک رای» کنترل به وسیله یک گروه از سهامداران کنترلی که حقوق کنترلی آنها بیش از حقوق جریان نقدی است، اعمال می شود. مالکیت متمرکز در اختیار اشخاص درونی است که سهام عمده کنترلی را دارا هستند. از جمله کشورهای دارای سیستم درونی ژاپن و کشورهای اروپایی نظیر آلمان، فرانسه، ایتالیا، سوئیس و آستریا هستند. (برندل، 2005)
    میان کشورهای دارای سیستم درونی می توان دو ساختار به نسبت متفاوت را مشاهده کرد. اولین سیستم در کشورهای اروپایی، اغلب سیستم «آلمانی» نامیده می شود. در این سیستم کنترل یک سویه است؛ به عبارت دیگر یک بانک، خانواده، دولت یا شرکت خاص «الف» سهام کنترلی شرکت «ب» را در اختیار دارد و در هیات نظارت آن نمایندگانی دارد، از سوی دیگر شرکت «ب» سهام کنترلی شرکت «ج» را داراست که آن نیز به نوبه خود سهام کنترلی «د» را در اختیار دارد. دومین ساختار، سیستم ژاپنی است که چندین شرکت از طریق مدیریت بهم پیوسته و با مالکیت متقابل سهام هر شرکت توسط دیگری، با یکدیگر مرتبط هستند. این گروه شرکت های درهم پیچیده keiretsus نامیده می شود. در این گروه همواره یک بانک اصلی حضور دارد که سهام شرکت های گروه را در اختیار داشته و بنابراین نمایندگانی در هیات نظارت شرکت ها دارد . (برندل، 2005)
    هرچند در سیستم حاکمیت شرکتی درونی، به واسطه روابط نزدیک میان مالکان و مدیران، مشکل نمایندگی کمتری وجود دارد، ولی مشکلات جدی دیگری پیش می آید. به علت سطح تفکیک ناچیز مالکیت و کنترل (مدیریت) در بسیاری از کشورها (مثلابه دلیل مالکیت خانواده های موسس) از قدرت سوءاستفاده می شود. در این کشورها سهامداران اقلیت نمی توانند از عملیات شرکت آگاه شوند؛ شفافیت کمی وجود دارد و وقوع سوءاستفاده محتمل به نظر می رسد. معاملات مالی، مبهم و غیرشفاف است و افزایش سوءاستفاده از منابع مالی، نمونه هایی از سوء جریان ها در این سیستم ها شمرده می شوند. در واقع، در بحران آسیایی سال1997، بسیاری از کشورهای آسیای شرقی به دلیل تمرکز افراطی مالکیت و نقاط ضعف مربوط به حاکمیت شرکتی به شدت مورد انتقاد قرار گرفتند. در زمان بحران آسیایی، سیستم های حاکمیت شرکتی در کشورهای آسیای شرقی به جای مدل برون سازمانی بیشتر در گروه درون سازمانی قرار داشتند. حمایت قانونی ضعیف از سهامداران اقلیت در بسیاری از کشورهای آسیای شرقی به سهامداران عمده امکان داد تا هنگام بحران به اختلاس و سوءاستفاده از ثروت سهامداران اقلیت بپردازند. بررسی های بعدی نشان می دهد که چگونه چند کشور از آسیای شرقی، تلاش کرده اند تا سیستم های حاکمیت شرکتی خود را از طریق تغییر در قانون شرکت ها از زمان بحران آسیایی اصلاح کنند. اگرچه در سیستم های برون سازمانی، شرکت ها مستقیما توسط مدیران کنترل می شوند، اما به طور غیرمستقیم نیز تحت کنترل اعضای برون سازمانی قرار دارند. اعضای یاد شده، نهادهای مالی و همچنین سهامداران خصوصی هستند. درآمریکا و بریتانیا، سرمایه گذاران نهادی بزرگ که مشخصه سیستم بیرونی هستند، تاثیر چشمگیری بر مدیران شرکت ها دارند (شیرازی، 1385)
   
   
    عواملی که منجر به ایجاد سیستم های حاکمیت شرکتی مختلف شده اند
    بر اساس تحقیقات انجام شده، عوامل اساسی که منجر به سیستم ها و قوانین حاکمیت شرکتی مختلف در کشورها می شود به شرح زیر است:
   
   
    الف- چارچوب های قانونی :
    متون زیادی در مورد مقایسه بین المللی سیستم های حاکمیت شرکتی وجود دارد. لاپورتا و سایرین در سال 1997 ارتباط بین سیستم های قانونی و حاکمیت شرکتی را در 49 کشور نمونه مورد بررسی قرار دادند. آنها دریافتند که از بین سیستم های قانونی مرسوم (انگلیسی/ فرانسوی/ آلمانی و اسکاندیناوی) کشورهایی که قانون مدنی (قانون نوشته) دارند، بویژه کشورهایی که سیستم قانونی آنها ریشه فرانسوی دارد، در مقایسه با کشورهایی که دارای قانون عرف هستند، حمایت های ضعیف تری از سرمایه گذاران انجام می دهند و بازارهای سرمایه آنها کمتر توسعه یافته است (مارلین، 2008). در کشورهای با قانون عرف، قانون براساس قضاوت ها و آرای دادگاه ها شکل می گیرد، در حالی که در کشورهای با قانون مدنی، تنظیم کنندگان قانون نقشی حیاتی ایفا می کنند. در کشورهای با قانون عرف حقوق سرمایه گذاران بهتر حمایت می شود و وجود تفاوت در میزان حمایت قانونی از سرمایه گذاران سبب تفاوت در ساختار مالکیت، تصمیمات مالی شرکتی و توسعه بخش بانکی خواهد شد (لوپز و سایرین، 2007).
    همچنین قوانین حاکمیت شرکتی کشورهایی چون انگلستان، استرالیا، کانادا، نیجریه و کنیا به شدت بر حمایت از حقوق سهامداران تاکید می کند، ضمن اینکه ایالات متحده آمریکا قانون حاکمیت شرکتی خود را تحت عنوان ساربنیز اکسلی (SOX) در سال 2002 با اهداف اصلی ارتقای مسوولیت پذیری شرکتی، افزایش افشای عمومی و بهبود کیفیت و شفافیت گزارشگری مالی و حسابرسی به منظور حمایت از سهامداران تدوین و تصویب کرد (مارلین، 2008).
    به علاوه طبق تحقیق لاپورتا و سایرین، اجرای قانون در کشورهای دارای قانون عرف به طور معمول محکمتر و سختگیرانه تر از کشورهایی چون فرانسه، یونان، ایتالیا، آرژانتین و برزیل است که ریشه قانون مدنی رومی/ لاتین دارند. به هر حال، در صورتی که قوانین حمایت از سهامداران ضعیف باشد، سرمایه گذاران می توانند با بزرگ شدنِ خود بر قوانین ضعیف حمایت از سهامداران، چیره شوند و ضعف قانون را در این زمینه پوشش دهند. در این رابطه زمانی که ایتالیا سهامداران عمده زیادی داشت، اصلاحاتی را در راستای تقویت حمایت از سرمایه گذاران و سهامداران جزء انجام داد تا ضرورتی به نگهداری سهام عمده نباشد و رشد اقتصادی افزایش یابد. ضمن اینکه دولت مجارستان نیز در سال 2004 چنین روشی را تعقیب کرد.
    ملاحظه می شود که کیفیت سیستم های قانونی ملی، با قوانین قوی حمایت از سرمایه گذاران که به طور معمول با بازارهای سرمایه وسیعتر و عمیق تر، سهامداران پراکنده تر و تخصیص بهینه تر منابع مالی همراه و در ارتباط است ایجاد استانداردهای حاکمیت شرکتی را تسهیل می کند (مارلین، 2008).
   
   
    ب- ساختارهای مالکیت شرکت :
    صرفنظر از چارچوب قانونی، ساختار مالکیت شرکت ها نیز می تواند ایجاد و توسعه مدل حاکمیت شرکتی را تحت تاثیر قرار دهد. ساختار مالکیت دو بُعد دارد: تمرکز مالکیت و هویت سهامداران. سهامداران مالکان شرکت هستند و انجام عملیات بازرگانی را به نمایندگی از خود به مدیران واگذار می کنند که این امر ممکن است منجر به تضاد منافع شود. انگلستان و آمریکا با تعداد زیادی شرکت سهامی عام که در بیشتر موارد، مالکیت آنها بطور گسترده پراکنده شده و سهامداران تاثیر ضعیفی بر مدیریت شرکت دارند، در زمینه ساختار مالکیت سهام تقریبا مشابهند؛ در حالی که کشورهایی که خاستگاه و منشاء قانون مدنی دارند، مانند ژاپن و آلمان در بیشتر موارد دارای ساختار مالکیت متمرکز هستند. ساختار مالکیت پراکنده منجر به وسیعترشدن مسائل نمایندگی می شود.
    مطابق نظر سولمون تفکیک نقش مدیر ارشد (رئیس هیات مدیره) و مدیر اجرایی یکی از روش های کاهش مسائل نمایندگی است. به علاوه یافته های تحقیق پیل و اودنل (1995) نیز این موضوع را تایید می کند و نشان می دهد در شرکت هایی که چنین تفکیکی داشته اند، به علت تصمیم گیری مستقل ترِ مدیران، عملکرد مالی شرکت بهتر بوده است. بنابراین انگلستان با گنجاندن توصیه هایی در مورد ایفای نقشهای مدیران ارشد و مدیران اجرایی توسط اشخاص مجزا در قانون ترکیبی حاکمیت شرکتی ، به دنبال کاهش مسائل نمایندگی است. کانادا نیز با به کار بردن رویه ای مشابه و تفکیک مسوولیت ها در راس شرکت، بدنبال تقویت کنترل سهامداران بر مدیران شرکت است. اما دیلی و دالتون (1997) همبستگی مثبت معنی داری بین عملکرد شرکت و تقسیم وظایف مدیران ارشد و مدیران اجرایی پیدا نکردند. درپی آن قانون ساربنیز اکسلی، امکان اجرای هر دو نقش را حتی باوجودی که ساختار مالکیت سهامداران در آمریکا به شدت پراکنده است عملی دانست.
    لاپورتا و سایرین (1998) دریافتند کشورهایی که گرایش به سمت مدل بیرونی دارند، بیشتر ساختار مالکیت سهام پراکنده دارند، در حالی که در بیشتر موارد کشورهای آسیای شرقی با تمرکز مالکیت و اعمال کنترل قوی بر مدیریت از طریق تعداد کمی از سهامداران، مدل حاکمیت شرکتی درونی را دنبال می کنند. همچنین در ایتالیا در بیشتر موارد شرکت ها دارای مالکیت خانوادگی هستند و در آلمان و ژاپن سهامداران عمده واسطه های مالی هستند. در چین مالکیت سهام، تقریبا بطور مساوی بین دولت، نهادها و اشخاص بومی پخش شده است، در حالی که بیشتر موارد کشورهای در حال توسعه، به علت کمبود یا فقدان خصوصی سازی و بازارهای سرمایه محدود، کنترل شرکت در اختیار خانواده ها باقی مانده است. در نتیجه با توجه به ماهیت و تمرکز مالکیت سهامداران، مقررات حاکمیت شرکتی کشورها بطور متناسب تحت تاثیر قرار می گیرد (مارلین، 2008).
    در گذشته دو نوع تضاد منافع در شرکت ها بیشتر مورد توجه قرار می گرفتند: ارتباط بین مدیران و مالکان شرکت و ارتباط بین سهامداران و اعتباردهندگان؛ در حالی که در سال های اخیر بیشتر توجه به تضاد منافع بین سهامداران اقلیت و سهامداران اکثریت جلب شده است. همانگونه که بچت و روئل (1999) و بیانکو و کاساولا(1992) بیان کرده اند، در کشورهای با قانون عرف آنگلوساکسون، مهمترین مساله نمایندگی از پراکندگی مالکیت شرکت و فقدان فلسفه عملی سهامداری ناشی می شود. برخلاف آن، در کشورهای با قانون مدنی، مهمترین مساله ناشی از تمرکز بسیار بالای مالکیت است و در نتیجه سهامداران عمده ممکن است از قدرت رای خود برای بهره گیری از منافع سهامداران جزء استفاده کنند. تعبیری دیگر از این مسائل نمایندگی، وجود تضاد منافع بین مدیران و تمام سهامداران (رایج در کشورهای با قانون عرف) و مسائل نمایندگی بین مدیران و سهامداران جزء (رایج در کشورهای با قانون مدنی) که در آن ممکن است مدیران با سهامداران عمده برای تضییع حقوق سهامداران جزء تبانی کنند است. با توجه به این تفاوت ها مکانیسم های کنترل شرکتی در هر یک از محیط های قانونی و سازمانی فوق، نقش متفاوتی ایفا می کنند (لوپز و سایرین، 2007).
    ازآنجا که در کشورهای با قانون مدنی حمایت ضعیفتری از سرمایه گذاران انجام می شود، تمرکز مالکیت در این کشورها بیشتر است، به این ترتیب در شرکتی با ساختار مالکیت تقریبا متمرکز، بین سهامداران عمده و سهامداران اقلیت تضاد منافع ایجاد می شود. برعکس، در کشورهای با قانون عرف، حقوق سرمایه گذاران به طور اثربخش تری مورد حمایت قرار می گیرد و در نتیجه مالکیت گسترده و پراکنده می شود. با توجه به این ساختار و مساله موج سواران ، سهامداران در این کشورها انگیزه کمی برای نظارت بر فعالیت های مدیران و یا انجام نمایندگی برای کنترل شرکت ها دارند. تحقیقات جانسن و سایرین (2000) و گاتیرز و تریبو (2004) نشان می دهد، زمانی که سرمایه گذاران به بهترین نحو در مقابل تصمیمات اختیاری مدیران حمایت می شوند، تمرکز مالکیت تاثیر چندانی بر ارزش شرکت ندارد، چرا که سهامداران نیازی به تمرکز مالکیت برای حمایت از حقوق خود ندارند؛ اما زمانی که تضاد منافع بین سهامداران جزء و سهامداران عمده برجسته تر شود، تمرکز مالکیت، ریسک بالقوه، سلب حقوق مالکیت سهامداران جزء و تضییع حقوق آنان را افزایش می دهد، در این رابطه هر چه قدرت تصمیم گیری سهامداران عمده افزایش یابد، ریسک تضییع حقوق سهامداران جزء نیز افزایش می یابد.
    همچنین عوامل دیگری نیز مانند تاثیر سایر سهامداران عمده بجز سهامدار اصلی وجود دارد که می تواند احتمال تضییع حقوق سهامداران جزء را تحت تاثیر قرار دهد. در شرکت هایی که چند سهامدار عمده وجود دارد، این سهامداران عمده با یکدیگر تعامل کرده و دارای اثر متقابل بر یکدیگر هستند، بنابراین تنها یک سهامدار عمده که شرکت را کنترل کند وجود ندارد و ائتلاف کنترلی شکل می گیرد. ضمن اینکه سایر سهامداران عمده، انگیزه لازم برای نظارت بر سهامدار اصلی را دارند که این امر سبب کاهش انحراف در سود شرکت و افزایش ارزش شرکت می شود. به عبارت دیگر، در صورتی که سهامدار اصلی کنترل شرکت را در دست نداشته باشد، نیازمند ائتلاف با سایر سهامداران مرجع یا با تعدادی از سهامداران اقلیت می شوند که این نوع کنترل اختیار سهامدار عمده را تعدیل کرده و امکان کسب منافع شخصی را کاهش می دهد. نتایج تحقیق لوپز و سایرین نشان می دهد که وجود یک سهامدار عمده دیگر می تواند به عنوان یک عامل تعدیل کننده اثربخش در نظارت بر سهامدار اصلی عمل کند. از یک سو وجود یک سهامدار مرجع دیگر ممکن است سبب ایجاد تضاد منافع بین سهامداران عمده و در نتیجه کاهش عملکرد شرکت شود، از سوی دیگر این سهامدار عمده (دومین سهامدار عمده) به علت دارا بودن منافع بالامی تواند کسب منافع شخصی توسط سهامدار اصلی را کنترل کرده و در مجموع تحقیقات نشان می دهد مالکیت دومین سهامدار عمده تاثیر مثبتی بر ارزش شرکت دارد (لوپز و سایرین، 2007).
    وی بر اساس تحقیقی که در سال 2007 انجام داد، رابطه بین ساختار سرمایه، ساختار مالکیت و ارزش شرکت 216ر1 شرکت نمونه از 15 کشور اروپایی را مورد بررسی قرار داد. یافته های تحقیق نشان می دهد که اگر چه مالکیت مدیر و بدهی شرکت موثرترین مکانیسم ها در شرکت های آنگلوساکسون هستند، توزیع مالکیت و کنترل بین سهامداران عمده یک مکانیسم اساسی در شرکت های قاره اروپاست (لوپز و سایرین، 2007).
    با توجه به توضیحات فوق ملاحظه می شود که ساختار مالکیت شرکتی به وضوح زیربنای مدل حاکمیت شرکتی کشورها را تحت تاثیر قرار می دهد.
   
   
    ج- سیستم های مالی :
    علاوه بر عوامل پیش گفته که منجر به ایجاد سیستم های متفاوت حاکمیت شرکتی می شود، عامل موثر و تعیین کننده دیگر، انواع مختلف سیستم های مالی است. براساس نظر رید (2003) سیستم حاکمیت شرکتی را می توان بانک محور یا بازار محور نامید. در یک سیستم بانک محور، بانک ها نقش کلیدی در تامین مالی شرکت ها و اعمال کنترل بر آنها ایفا می کنند. در این کشورها بانک ها تنها نهادهایی برای جمع آوری و انباشته کردن وجوه نیستند، بلکه در تجهیز و تخصیص منابع، نظارت بر شرکت ها و ارائه خدمات نقدینگی و مدیریت ریسک نقشی حیاتی ایفا می کنند.
    این کارکردهای اساسی بانک ها بر مقررات حاکمیت شرکتی در کشورهای یاد شده موثر است. در آلمان، قانون کروم (2002) امکان اینکه نمایندگان بانک در هیات نظارت شرکت های آلمانی عضو باشند را فراهم کرده است. بانک های آلمان می توانند از طرف بسیاری از سرمایه گذاران کوچک و به وکالت از آنها اعمال رای کنند و بنابراین نقشی اساسی در کنترل مدیریت شرکت و حمایت از سهامداران اقلیت دارا هستند. اگرچه به نظر می رسد که تاثیر مستقیم بانک ها در شرکت ها به مرور زمان رو به کاهش است و در نتیجه امکان تغییر در مقررات حاکمیت شرکتی این کشورها را تقویت می نماید. طبق نظر کروم (2005) نقش بانک ها در آ لمان از زمانی که شرکت ها به سمت بازارهای سرمایه بین المللی روی آورده و آن را به عنوان منبع خارجی تامین مالی می دانند، کاهش یافته است.
    مشابه این استدلال در ژاپن وجود دارد. در آنجا نیز مشابه آلمان بانک ها تاثیر زیادی بر مقررات حاکمیت شرکتی ژاپن داشته اند، اگر چه تاثیر آنها طی سال های اخیر کاهش یافته است.
    در اقتصادهای بازار محور آنگلوساکسون، قدرت بانک ها به اندازه کشورهای بانک محور نیست؛ ضمن اینکه بانک ها بخشی از ساختار شرکت نیستند. در این سیستم ها یک بازار سرمایه موثر و کارا نقشی حیاتی در کنترل مدیریت شرکت دارد. به عنوان مثال عملکرد کنترلی بازار سرمایه در آمریکا طبق قانون ساربنیز اکسلی (2002) با الزام به بازرسی و بازبینی منظم شرکت های سهامی عام توسط کمیسیون بورس اوراق بهادار (SEC) صورت می گیرد، به علاوه SEC باید مقررات لازم برای حصول اطمینان از اینکه یکی از اعضای کمیته حسابرسی، متخصص مالی است را وضع و الزام کند (مارلین، 2008).
   
   
    د- سایر عوامل
    دالاس (2004) در تحقیق خود دریافت که عواملی چون مرحله رشد اقتصادی، نوع چارچوب مالی و مسائل فرهنگی، سیستم های مختلف حاکمیت شرکتی را در سطح جهان تحت تاثیر قرار می دهد. (مارلین، 2008)
    برخی عوامل نهادی دیگر نیز وجود دارند که تاثیر عمیقی بر موضوعات حاکمیت شرکتی دارند. برخی از تحقیقات میزان قدرت رژیم اطلاعاتی کشور را که شامل نقش راهبری تحلیل گران تجاری، تاثیر دانشگاه ها و آموزش مدیریت در وضع و تصویب قانونی رفتارهای نمایندگی و گرایش سیاسی قانونگذاران است، را مورد تجزیه و تحلیل قرار داده اند. (لوپز و سایرین، 2007)
    مولر معتقد است سایر عوامل تاثیرگذار بر سیستم حاکمیت شرکتی عبارتند از بازار کارآ و مقررات آن، ساختار بدهی، قوانین ورشکستگی، نظارت بانکی و غیره؛ و از آنجا که تمام مسائل حاکمیت شرکتی به طور مستقیم یا غیرمستقیم به ساختار مالکیت شرکت برمی گردد، باید نگاه عمیق تری بر این ساختارها داشته باشیم. برندل نیز شرایط تجاری، کارآ بودن عملکرد بازارهای سرمایه و سطح رقابت در بازارهای مالی و کالای منطقه ای و بین المللی را به عنوان سایر عوامل تاثیرگذار بر سیستم حاکمیت شرکتی برشمرده است. (برندل، 2005)
    در نهایت تئوری سیاسی حاکمیت شرکتی ادعا می کند که ما نمی توانیم بدون شناخت نقش مرکزی دولت، تحولات حاکمیت شرکتی را درک کنیم. به عنوان مثال طبق نظر «رو» ساختار مالکیت پراکنده در شرکت های بزرگ آمریکا بیشتر ناشی از اراده ملی و تصمیم سیاسی مبنی بر جلوگیری از تمرکز قدرت در شرکت های چندرشته ای مالی و بانک ها بوده است.
    براساس قانون، بانک های تجاری از مشارکت در سرمایه شرکت های غیرمالی به حساب خود منع شده بودند و مجاز نبودند در سطح ملی فعالیت کنند و نمی توانستند مالکیت بخش عمده ای از سهام را در اختیار داشته باشند. طبق نظر «رو» این امر مانع انباشت سرمایه کافی شد و نهادهای مالی کوچک قادر به داشتن سهم کنترلی در شرکت های بزرگ نبودند. بنابراین بازار سرمایه به عنوان یک جایگزین برای تامین مالی توسعه یافت و به همین دلیل ساختار مالکیت در آمریکا چنین ساده است. همچنین این موضوع توضیحی برای اختلاف در ساختار مالکیت و بازار سرمایه بین اروپا و آمریکا است که در گزارش لاپورتا و سایرین اشاره شده است.
    قوانین اروپا در سایر حوزه های مربوطه تقریبا مشابه قوانین آمریکا است و بنابراین علت اینکه ما چنین تغییراتی را مشاهده نمی کنیم بیشتر سیاست است نه تنها سیستم قانونی. مثال دیگر قانون مشارکت کارکنان در تصمیم شرکت ها است (برندل، 2005). در اتریش، دانمارک، آلمان، لوکزامبورگ و سوئد وقتی تعداد کارکنان به حد معینی برسد، اجازه خواهند داشت چند نفر از اعضای هیات نظارتی را انتخاب کنند. در فنلاند و فرانسه هم به نحوی این کار میسر است.
    به طور مثال در فرانسه، هنگامی که تعداد کارکنان دارنده سهام شرکت به سه درصد افزایش یابد، می توانند یک یا چند نماینده برای هیات مدیره معرفی کنند (شیرازی، 1385). این مقررات مانع از تغییر هیات مدیره دو رده ای به هیات مدیره یک رده ای در شرکت های یاد شده می شود. سهامداران این شرکت ها به دلیل الزام مشارکت نماینده کارکنان در تمام تصمیمات مدیریتی، حق انتخاب هیات مدیره یک رده ای را ندارند. نتیجه تئوری سیاسی این است که تغییرات عمده در حاکمیت شرکتی مشروط به تغییر شکل و دگرگونی عمده سیاسی است. (برندل، 2005).
    همچنین تعداد زیادی از مقالات علمی، به تاثیر فرهنگ بر سیستم حاکمیت شرکتی توجه کرده اند. به عبارت دیگر، تعدادی از کشورها به همکاری و توافق جمعی اهمیت داده، در حالی که برخی دیگر بر رقابت و فرآیندهای بازار، در نظام حاکمیت شرکتی تاکید می کنند. برای مثال در این زمینه می توان به اختلاف دو کشور انگلستان و آلمان اشاره کرد. انگلستان به طور معمول به عنوان کشوری که به بازار و رقابت اهمیت بالایی می دهد شناخته شده، در حالی که برای آلمان همکاری و توافق جمعی باارزش است. تاکید آلمان روی همکاری و توافق جمعی مبین حمایت و پشتیبانی از کارکنان و دادن حق آگاهی از وضعیت مالی و اقتصادی و برنامه های مورد نظر برای تغییرات عمده سازمانی مثل ادغام هاست. (شیرازی، 1385)