در نشست نخست حضور کارشناسانی چون دکتر حیدرپوریان، سر تیم نگارش قانون جدید بازار اوراق بهادار، حیدر مستخدمین حسینی رئیس هیأت مدیره بورس، علی صالح آبادی دبیر کل بورس، دکتر حسین عبده تبریزی ...

بازارهای مالی ایران از چشم آینده
 
در نشست نخست حضور کارشناسانی چون دکتر حیدرپوریان، سر تیم نگارش قانون جدید بازار اوراق بهادار، حیدر مستخدمین حسینی رئیس هیأت مدیره بورس، علی صالح آبادی دبیر کل بورس، دکتر حسین عبده تبریزی دبیرکل سابق بورس، دکتر سعید شیرکوند معاون سابق وزیر اقتصاد، وزن مناسبی به بحث ها داده بودند. در نشست دوم نیز حضور دکتر مسعود نیلی استاد دانشکده مدیریت و اقتصاد دانشگاه صنعتی شریف، دکتر پرویز عقیلی کرمانی مدیر عامل بانک کارآفرین و مهندس مرتضی عزیزی مدیر عامل سرمایه گذاری توسعه ملی را به هر دو سوی علم و عمل هدایت کردند.
مسعود نیلی که چندی است میزهای مدیریت را در دستگاه های دولتی وانهاده و کلاس و درس را بر آن ترجیح داده، به رسم چند سال گذشته، تخته ای طلب کرد و نشست را مانند یک کلاس درس پیش برد. او در آغاز سخن گفت: صحبت خود را برچگونگی تأثیرگذاری نهاد پولی که نهاد آن در کشور ما بانک مرکزی است بر بازار سرمایه آغاز می کنم. با این تفاوت که قصد دارم در این بحث بر اجزای پرتفوی یا سبد دارایی های مردم متمرکز شوم. برای این که به آن چه مسئله ماست پی ببریم لازم است الگوی استانداردی از نهادهای تأثیرگذار بر بازار پول و سرمایه ارائه دهیم و تفاوت های قابل توجه مدل مستقر در اقتصاد ایران را با مدل تجربه شده در سایر کشورها بهتر بشناسیم. اگر اجزای پرتفوی مردم را، پول، شبه پول (سپرده های بانکی)، اوراق قرضه و سهام و در نهایت دارایی های فیزیکی در نظر بگیریم قاعدتاً بانک مرکزی مرتبط با بخش پولی است که از طریق سیاست فعلی اعمال حاکمیت می کند. تعیین حجم پول اصلی ترین وظیفه بانک های مرکزی در الگوی استاندارد است. در این الگو حوزه شبه پول به بانک های تجاری مربوط می شود که نظارت بر آنها هم برعهده بانک مرکزی است. در حوزه اوراق قرضه هم دولت و بخش خصوصی به عنوان عرضه کننده حضور دارند. از سوی دیگر چون بانک مرکزی حجم پول را تعیین می کند، در کشورهای پیشرفته، عنصر مسلط در تعیین نرخ بهره تلقی می شود که این موضوع ارتباط اجتناب ناپذیری بین دو نهاد بازار پول و بازار سرمایه ایجاد می کند.
مسعود نیلی در حالی که الگوریتم مدل خود را روی تخته کشید ادامه داد: طبق الگوی استاندارد، دولت حداقل استفاده را از ابزار مالی می کند، بانک مرکزی هم یک سیاست با ثبات پولی را دنبال می کند و ارتباطی بین دولت و بانک مرکزی به شکل فعال وجود ندارد و اگر دولت با کمبود منابع مواجه شود با انتشار اوراق قرضه منابع لازم را جمع می کند. در چارچوب این الگو ناظر بازار سرمایه، متضمن حفظ شرایط رقابتی است به این ترتیب حداقل تأثیرگذاری بین بازار سرمایه و بازار پول وجود دارد که این موضوع شرایط رقابتی را در این دو بازار حفظ می کند.
البته بازار سرمایه از ریسک های محیطی تأثیر می پذیرد زیرا این بازار بر پایه انتظارات آینده شکل می گیرد. براین اساس دولت ها تلاش دارند نقش خود را در شکل گیری ریسک محیطی در بازار سرمایه به حداقل برسانند.
شاخص های بازار سرمایه در همه جای دنیا نسبت به شاخص های بازار پول از بی ثباتی بیشتری برخوردار است. در کشورهایی که بازار سرمایه ضعیف است بازارهای کار و محصول و تولید هم بی ثبات می شود.
نیلی سپس نگاه خود را معطوف به ایران و تفاوت های مدل آن با الگوی استاندارد جهانی کرد و گفت: در این بخش از بحث، مؤلفه پول پرقدرت را به ناچار وارد بحث خود می کنیم زیرا این مؤلفه نقشی تعیین کننده در حجم پول دارد. بانک مرکزی در قبال پول پرقدرت نهادی منفعل است و در این جا دولت است که بر عملکرد بانک مرکزی تأثیر می گذارد. این موضوع از طریق استقراض و فروش ارز به بانک مرکزی محقق می شود و پایه پولی را تغییر می دهد. از طرف دیگر وقتی دولت برای بانک های تجاری تسهیلات تکلیفی تعیین می کند، مؤلفه پول پر قدرت را تحت تأثیر قرار می دهد. در مجموع این عوامل، استقلال بانک مرکزی را در اقتصاد ایران از بین می برد.
او در ادامه به پیشینه بحث اشاره کرد و افزود: تا قبل از برنامه سوم چیزی به نام سیاست پولی در بانک مرکزی ایران وجود نداشت. در زمان برنامه سوم به بانک مرکزی مجوز انتشار اوراق مشارکت داده شد و ابزاری در اختیار بانک مرکزی برای کنترل حجم پول قرار گرفت. البته این ابزار در آن اندازه نیست که بتواند تأثیر تعیین کننده ای بر حجم پول برجای گذارد. از طرف دیگر استقراض دولت از بانک مرکزی در برنامه سوم با منع قانونی مواجه شد و تسهیلات تکلیفی به شدت کاهش یافت. سپس بانک های خصوصی ایجاد شدند و مکانیزم های آزادسازی تدریجی در بانک های تجاری دولتی پیش بینی شد. از طرف دیگر دولت و مجلس پیش بینی کردند، اقتصاد ایران با اعمال یکسری سیاست های ویژه در شرایط با ثبات محیطی قرار گیرد. اما الان و ظرف ماه های گذشته دولت به عنصر تعیین کننده در مجموعه بازار پول تبدیل شده، عامل اصلی این تغییر رویکرد را باید در افزایش درآمدهای نفتی جست وجو کرد.
مسعود نیلی برای روشن تر شدن موضوع از آمار کمی و مثال های ملموس مدد گرفت و گفت: براساس این منطق اگر خالص دارایی خارجی بانک مرکزی ۱۰ میلیارد دلار افزایش یابد، به این معناست که حجم نقدینگی ۴۰۰ هزار میلیارد ریال افزایش خواهد یافت، این رقم معادل نصف کل نقدینگی ایجاد شده از ابتدای عرضه پول در تاریخ ایران است. رشد نقدینگی طبق آمار رسمی موجود پارسال ۳۲ درصد بوده، امسال به ۳۶ درصد رسیده و پیش بینی می شود سال آینده با ۴۰ درصد رشد حجم نقدینگی مواجه باشیم.
مسعود نیلی در جمع بندی بحث خود بار دیگر به بررسی سبد دارایی های مردم پرداخت و تأکید کرد: اگر فرض کنیم، مهمترین دارایی موجود در پرتفوی مردم ایران یعنی مسکن راکد بماند، ریسک محیطی که عامل مسلط بر بورس است همچنان باقی بماند و حجم پول کماکان با نرخ رشد بالا افزایش یابد، بانک های خصوصی به آسیب پذیرترین نهادهای مالی در سال آینده تبدیل خواهند شد. زیرا در صورت تحقق پیش شرط های گفته شده و در صورتی که بخش واقعی اقتصاد همچنان برای سرمایه گذاری جذابیت نداشته باشد، نرخ رشد سپرده ها نزد بانک ها افزایش می یابد. در مقابل بانک ها برای پرداخت تسهیلات با محدودیت مواجه می شوند و اگر بانک ها راحت تر تسهیلات بپردازند، ریسک بازپرداخت تسهیلات خود را افزایش می دهند، در نتیجه این نهادهای نوپا مورد تهدید جدی قرار خواهند گرفت.
نیلی در پایان بحث خود گفت: در حال حاضر هم بانک مرکزی و هم بورس تهران به نهادهای منفعلی تبدیل شده اند. اگر شرایط محیطی تغییر نکند بورس به عنوان نماد بازار سرمایه به راحتی از رکود خارج نمی شود، بانک مرکزی هم به عنوان نماد بازار پول دچار مشکلات عدیده ای است که شمه ای از آن گفته شد، این دو موضوع در کنار هم برآیند نامطلوبی را در مجموعه اقتصاد ایران در سال آینده به نمایش خواهند گذاشت.
در ادامه از دکتر پرویز عقیلی کرمانی، مدیرعامل بانک کارآفرین خواسته شد درباره فضای ترسیم شده در سخنرانی مسعود نیلی سخن بگوید، او الگوریتم ترسیم شده روی تخته را کامل دانست و گفت که ترجیح می دهد در تکمیل گفته های دکتر نیلی صحبت کند. او گفت: «هر کالایی قیمت دارد و این یک اصل است. با تعیین دستوری قیمت کالاها، بازار را به طور مصنوعی تنظیم می کنیم. هر زمان که در این مملکت مرکز بررسی قیمت ها، تعزیرات حکومتی و نظایر اینها را طراحی کرده ایم، هم قیمت ها دچار نوسان شده و هم کالای نامطلوبی تولید شده که ارزش واقعی آن کالا را بازتاب نمی داده است. مشابه این مطلب را در بازار پول هم شاهد هستیم. متأسفانه تصمیم گیران پولی تمام منحنی مربوط به تعیین قیمت را در بازار پول، خود از قبل کشیده اند. در هیچ جای دنیا، بانک مرکزی نرخ سپرده ها و تسهیلات را به صورت دستوری تعیین نمی کند، بلکه عرضه و تقاضاست که نرخ بهره را مشخص می کند.»
پرویز عقیلی پس از این مقدمه به بررسی تأثیر آزادسازی نرخ بهره بر بازار سرمایه پرداخت و گفت: «بانک مرکزی از طریق تعیین نرخ بهره کوتاه مدت می تواند بر نرخ بهره بلندمدت، بدون دخالت مستقیم، تأثیر گذارد. تعیین نرخ بهره باید آزاد شود تا بازارهای مالی امکان توسعه بیابند. در یک نظام صحیح عرضه و تقاضا برای ابزارهای پولی و مالی نرخ درست خودبه خود تعیین خواهد شد.»
او در پاسخ به مسعود نیلی که سال آینده را دوره ای دشوار برای بانک ها خوانده بود به راهکاری مشخص برای خروج از بحران اشاره کرد و افزود: «در این شرایط باید نیمی از منابع در ابزاری که ریسک آن نزدیک به صفر است سرمایه گذاری شود. به عنوان مثال خرید اوراق مشارکت یا ارائه وام و تسهیلات به بانک های دولتی از جمله این ابزارها هستند. از سوی دیگر نرخ سود سپرده های بلندمدت باید به تدریج کاهش یابد و در عوض ابزار تشویقی به گونه ای طراحی شود که منابع کوتاه مدت جذب بانک ها شوند.»
دکتر عقیلی در ادامه به لزوم طراحی ابزار کم ریسک و توجه بیشتر به این گونه ابزارها در بازار سرمایه اشاره کرد و گفت: «اوراق مشارکت را پایه و اساس بازار سرمایه می دانم، برای اینکه بازار سرمایه دوباره به حرکت افتد باید ابزاری را که ریسک کمتری دارند، مثل اوراق مشارکت، فعال کنیم. بر این اساس به مهندس مظاهری، معاون کل وزیر اقتصاد، پیشنهاد انتشار اسناد خزانه را ارائه کرده ایم. طبق این پیشنهاد می توانیم اوراق قرضه و مشارکت کمتر از یک سال را اسناد خزانه نامگذاری کنیم و از قاعده فقهی« عقد خرید »در آن استفاده کنیم، به این ترتیب اسناد خزانه با تعهد پرداخت در سال آینده، امکان تامین منابع و نقد شدن را فراهم می آورد، حتی شرکت های خصوصی نیز می توانند معادل این مکانیزم را استفاده و منابع مالی لازم را تأمین کنند.»
عقیلی تأکید کرد: «ابتدا باید ابزارهای مالی کوتاه مدت و بازار اوراق با ریسک پایین را سامان دهیم و سپس سراغ ساماندهی بازار سهام برویم. ریسک بازار سهام در همه جای دنیا بسیار بالاست، برای ایجاد رونق و ثبات باید ابزاری طراحی کنیم که تلاطمش از بازار اوراق سهام کمتر باشد. این ابزار می تواند ابزار استقراضی باشد. متأسفانه در حال حاضر مراجع تصمیم گیرنده بازار سرمایه را فقط در حیطه مبادلات سهام متمرکز می بینند، در حالی که در بازارهای پیشرفته نیمی از حجم بازار سرمایه به اوراق بهاداری با نرخ از پیش تعیین شده نظیر اوراق قرضه و مشارکت اختصاص دارد.»
پرویز عقیلی کرمانی در جمع بندی بحث خود به تاریخچه بحران مالی در جنوب شرق آسیا گریزی زد و گفت: «یکی از دلایل سقوط بورس ها و اقتصادهای جنوب شرق آسیا در جریان بحران سال ۱۹۹۷ این بود که یک بازار پرقدرت اوراق استقراضی در آن کشورها وجود نداشت، در آن هنگام تکیه اقتصادهای جنوب شرق آسیا بر بانک ها بود، در نتیجه از آنجا که همه تخم مرغ ها در یک سبد ریخته شده بود، اقتصاد این کشورها و بازارهای مالی و سرمایه آنها در مقطعی حساس دچار تلاطم شد، بنابراین ایجاد بازار استقراض خارج از سیستم بانکی نکته ای است که باید در مقطع فعلی بر آن تکیه و تاکید کنیم» .
مهندس مرتضی عزیزی، مدیرعامل سرمایه گذاری توسعه ملی، سومین سخنران این نشست بود، او ترجیح داد با کشیدن مدل «چتر دولت» بر سر بازار سرمایه، بحث های پولی و مالی دولتمردان دیگر را تکمیل کند. عزیزی گفت: «متأسفانه اقتصاد ایران دولتی است و از آن بدتر نفتی هم هست. به عبارت دیگر اقتصاد ایران را باید ملغمه ای« دولتی- نفتی»خواند که تغییر قیمت نفت همه برنامه ریزی ها را تحت الشعاع قرار می دهد و هیچ یک از مدل های رایج جهانی در مورد آن صدق نمی کند، در چنین شرایطی سیاست های پولی و سرمایه ای را به دشواری می توان با هم هماهنگ کرد.»
او افزود: «چتر دولت به طور مشخص در ۷ حوزه اصلی بازار سرمایه، سایه افکنده و قدرت تحرک را از آن سلب کرده است. در حوزه سیمان، طی سنوات گذشته، دولت هر سال امکان افزایش قیمت را به تولیدکنندگان می داد، اما امسال این موضوع محقق نشد و عرضه سیمان در بورس فلزات بلاتکلیف ماند. در بخش نفت و پتروشیمی هم عملاً قیمت گذاری ها تحت کنترل دولت است. ضمن اینکه در بخش خودرو، دولت در امر واردات، قیمت گذاری و سایر موارد دخالت گسترده دارد و مدیران این قسمت نمی توانند راساً برنامه ریزی خاص خود را دنبال کنند.»
عزیزی ادامه داد: «در صنایع غذایی هم بلاتکلیفی موج می زند، مثلاً معلوم نیست دولت بالاخره می خواهد یارانه شیر را به تولیدکننده بپردازد یا مصرف کننده. در بخش سنگ آهن و مواد معدنی هم تا کنون سیاست دولت بر این بوده که با قیمت گذاری دستوری سود را از بازار سرمایه بگیرد و به شرکت های فولاد دولتی منتقل کند. ضمن اینکه در حوزه صنعت تجهیزات هم با توجه به محدودیت ها و ارائه نشدن پروژه های جدید با مشکلات عدیده ای روبه رو هستیم. در این میان بانک های خصوصی نیز به رغم گذشته روشن با دشواری هایی روبه رو هستند که دکتر نیلی به بخشی از آن اشاره کرد.»
مرتضی عزیزی در پایان بحث خود تأکید کرد: «متأسفانه سال هاست که نقش دولت به عنوان لوکوموتیو بازار سرمایه تثبیت شده و حرکت و سکون بازار سرمایه و بخش خصوصی به نحوه عمل و سیاستگذاری های دولتی وابسته شده است. به نظر می رسد برای خروج از بحران باید لوکوموتیو بازار را از دولت به بخش خصوصی منتقل کنیم.»