حاکمیت عقلانیت در معاملات سهام از منظر اندیشمندان علوم رفتاری

این نظریه‌ای است مبتنی بر مطالعات جان کوتز، مدیر ارشد دپارتمان مدیریت مالی و پژوهش بر سلول‌های عصبی در دانشگاه کمبریج. او می‌افزاید: هرم جمعیتی معامله‌گران در وال‌استریت عمدتا از مردان جوان تشکیل شده است که این امر منجر به بروز رفتارهای افراطی در بازار می‌گردد: هیجانی افسار گسیخته! چنین افراطی در بازار سهام به هیچ وجه عقلایی نبوده و از آثار زیانبار آن می‌توان به ارزشگذاری غیر‌واقعی دارایی‌های مالی اشاره نمود. چنین سناریویی مبتنی بر این واقعیت است که قیمت‌های معاملاتی، تنها ارزش ذاتی سهام را منعکس نکرده بلکه می‌توانند نمایانگر ارزش کاذبی باشند که به آن حباب قیمتی گفته می‌شود. این ارزش کاذب ممکن است ناشی از این باشد که فعالان بازار امیدوارند در آینده بتوانند دارایی‌شان را به قیمت بالاتر از قیمت ذاتی، به فروش رسانند. و به احتمال زیاد چنین رفتاری، نقش‌آفرین اصلی در ایجاد حباب معروف به حباب دات‌کام (حباب سهام شرکت‌های اینترنتی) در سال 2000 در بازار NASDAQ ایالات متحده داشت. در جریان ترکیدن این حباب، شرکت‌های بزرگی نظیر ‌هات‌میل و بیش از پانزده کمپانی دیگر در حوزه فناوری اطلاعات در این بحران به شدت آسیب دیدند. شاهدی دیگر از بروز چنین رفتاری را می‌توان در بازار مسکن ایالات متحده هنگام سقوط بازار در سال 2008 به سبب وام‌های بدون پشتوانه در دو شرکت معتبر Freddie Mac و Fannie Mae مشاهده نمود. لذا جان کوتز (که شخصا قریب به 12سال معامله گر اوراق بهادار با درآمد ثابت برای گلد من ساکس و دویچه بانک در نیویورک بوده است ) اکنون در حال مطالعه بر روی هورمون‌های معامله‌گران و سرمایه‌گذاران میانسال به تفکیک جنسیتی، مرد و زن، برای سنجش میزان ریسک پذیری شان می‌باشد. در سال 2007 ، کوتز بر روی نمونه بزاق 250 نفر از معامله گران که عمدتا مردان جوان بودند در ساعات مختلف روز آزمایش نمود. او به این نتیجه دست یافت که در ساعات اولیه شروع بازار (صبح)، زمانی که هورمون تستسترون معامله‌گران بالا است، میزان اعتماد به نفس آنها هم بالاتر است. (این هورمون در مردان بیش از 10 برابر زنان وجود دارد و ترشح آن در مردان در انتهای دهه دوم حیات به حداکثر میزان خود می‌رسد – مترجم) زمانی که این افراد معاملات موفقیت آمیز انجام می‌دهند سطح هورمون تستسترون آنها نیز بالاتر رفته و در نهایت باعث به سودآوری در بعد از ظهر می‌گردد. تکرار این موفقیت‌ها و افزایش هورمون موجب بروز اختلال در قضاوت معامله‌گران شده و در نتیجه باعث می‌شود تا آنها سهام را بیش از ارزش ذاتی‌اش خریداری نمایند. اعتماد به نفسی کاذب و غیر‌واقعی که در حالت کلی می‌تواند به یک اعتقاد بی اساس در مورد صحت توانایی شناختی، قضاوت‌های بجا و استدلالات شهودی معامله‌گر منجر شود. همچنین مطالعات متعددی نشان داده است که سرمایه‌گذاران به توانایی‌های سرمایه‌گذاری خود بیش از اندازه اعتماد دارند و ریسک از دست دادن اصل سرمایه را کمتر از مقدار واقعی‌اش تخمین می‌زنند و طبیعی است که در مورد روی دیگر ریسک یعنی بازده بیشتر نه تنها نگرانی وجود ندارد بلکه با خوشبینی بیش از انتظاری نیز مواجه می‌گردند!
کوتز به این نتیجه رسید که افزایش بیش از اندازه تستسترون و تکرار در قضاوت‌های نادرست، موجب اختلال و بی‌ثباتی در بازار سهام می‌گردد. سپس این تسلسل، با سقوط ارزش سهام‌ پرریسک و بازگشت سطح هورمون تسسترون در بدن به حالت طبیعی، پایان می‌یابد. کوتز توضیح می‌دهد تستسترون، هورمونی است برای توصیف هیجانات و اشتیاق غیر عقلایی وغیر‌منطقی».
ضرورت کنترل احساسات سرمایه‌گذاران
بنجامین گراهام، ابداع‌کننده سرمایه‌گذاری در ارزش سهام، بیان کرده است که «افرادی که نمی‌توانند بر احساسات خود تسلط داشته باشند، برای انتفاع در فرآیند سرمایه‌گذاری مناسب نمی‌باشند». از محققین برجسته در زمینه مالی رفتاری می‌توان از دکتر ریچارد تایلر، مدرس اقتصاد و علوم رفتاری در دانشکده مدیریت بوت دانشگاه شیکاگو نام برد که در تحقیق صورت گرفته خود در سال 1985 نشان داد زمانی که سهام بر مبنای بازدهی 3 تا 5 ساله رتبه‌بندی می‌شوند، سهام با بازدهی بالاتر در سال‌های بعدی بازدهی کمتری خواهند داشت. این وضعیت را واکنش بیش از حد سرمایه‌گذاران نام نهاده‌اند. همچنین موفقیت دانش مالی رفتاری مدیون تحقیقات پروفسور دانیل کانمن ،برنده جایزه نوبل اقتصادی، به دلیل ورود مبانی روانشناسی به علوم اقتصادی بوده است. کانمن به همراه تیورسکی در قالب نظریه انتظارات (1979)که چارچوبی برای توصیف تصمیم گیری سرمایه‌گذاران تحت شرایط ریسک و عدم اطمینان بود نشان دادند که احساس شکست و ناراحتی سرمایه‌گذاران در زمان زیان در معاملات، بالاتر از رضایت خاطری است که در یک معامله موفق به دست می‌آوردند که به این استراتژی «زیان‌گریزی» گفته می‌شود. لذا افراد سعی در نگهداری سهام زیان‌ده، به جای فروش و رهایی از این زیان دارند. رفتار غیر عقلایی می‌تواند به صورت یک وابستگی عاطفی به یک دارایی نمایان گردد. یکی از صاحبنظران در وبلاگ خود اخیرا بیان کرده که در یک دام رفتاری قرار گرفته است.
پس از مرگ پدر بزرگش، او وارث دارایی مالی (سهام) به ارزش معامله هر سهم 25 دلار گردید. اما زمانی که ارزش سهام به 20 دلار، سپس 10 و سپس به 5 دلار سقوط نمود او به دلیل وابستگی احساسی نمی‌توانست خود را ازهدیه پدر بزرگش جدا نماید. در نهایت، در آوریل سال 2011، او با 90درصد زیان سهام خود را به قیمت 04/3 دلار به فروش رساند. او در وبلاگ خود نوشته است که «در تمام مدتی که قیمت سهم کاهش می‌یافت، من می‌دانستم که نگهداری آن امری اشتباه است اما نمی‌توانستم خود را راضی به فروش آن گردانم»
مکانیسم‌های کنترلی و مدیریت رفتار
دان آریلی، اقتصاد دان علوم رفتاری در دانشگاه MIT بیان می‌کند که افراد باید در برابر این چنین رفتار‌های غیرعقلایی محتاط عمل نمایند لذا بازار نیازمند مکانیسمی ‌برای کنترل رفتارهای عجولانه و شتاب‌زده معامله‌گران و سرمایه‌گذاران است. او همچنین اضافه می‌کند: «ما می‌دانیم که باید سیستمی‌ برای منع رانندگان از ارسال پیامک در هنگام رانندگی ابداع گردد، اما در بازار‌های مالی، ما ویژگی‌های رفتاری و شخصیتی سرمایه‌گذاران را به حساب نمی‌آوریم که این موضوع موجب اختلال و انحراف در ساز و کار بازار می‌گردد.»
بنابراین، در وهله اول اقتصاددانان علوم رفتاری باید نقش احساسات در تصمیمات سرمایه‌گذاران را درک نمایند. برایان ناستون، دانشمند سلول‌های عصبی در دانشگاه استنفورد و کاملیا کانن، پروفسور مدیریت مالی در دانشکده مدیریت نورت وسترن کلاگ، مغز سرمایه‌گذاران را در هنگام تصمیمات خرید و فروش سهام اسکن کرده‌اند. نتیجه آنکه فعالیت مغز سرمایه‌گذاران با درجه بالاتر ریسک‌پذیری در قسمتی به نام Nucleus accumbens افزایش می‌یابد.
(این قسمت از مغز در حیوانات، زمان تلاش برای یافتن غذا یا در حیوانات شکارچی زمانی که به دنبال طعمه خود می‌باشند، فعال می‌شود.)
در زمان تصمیم‌گیری این نوع سرمایه‌گذاران، میزان ماده دوپامین در خون افزایش می‌یابد.(دوپامین ماده‌ای است که در فرد به هنگام فعالیت‌های هیجان انگیز مانند چتر بازی و گوش دادن به موسیقی در فضای سیناپسی آزاد گشته و در خون افزایش می‌یابد.) سطح دوپامین بالا در سرمایه‌گذار موجب رفتارهای ریسکی در او می‌شود. بر عکس، فعالیت مغز سرمایه‌گذاران ریسک گریز در قسمت دیگری به نام anterior insula که نقش اساسی در احساساتی مانند ناراحتی یا عصبانیت بازی می‌کند، افزایش می‌یابد.
برایان ناستون بیان کرده که با تحلیل دلایل هیجانات سرمایه‌گذاران می‌توان به آنها در اتخاذ تصمیمات صحیح و بهتر کمک کرد. یکی از موضوعات مورد پژوهش ناستون که هم اکنون بر روی آن تحقیق می‌کند، یافتن راه حلی برای جلوگیری از قربانی شدن سرمایه‌گذاران در دام رفتار غیر عقلایی است. ناستون با استفاده از تکنولوژی تصویرپردازی مغز در حال بررسی نتایج حاصل از این رفتار سرمایه‌گذاران می‌باشد. او اظهار کرده که به نظر می‌رسد افراد ناآگاه عمده‌ترین قربانیان این رفتار هستند، اگر چه او احتمال داده است که بسیاری از افرادی که مغز آنها در مورد سود بالقوه یک معامله آن قدر هیجان زده می‌شود که به جز پذیرش ریسک به امر دیگری فکر نمی‌کند یا حتی سرمایه‌گذارانی که به صورت تفریطی در مورد انجام یک معامله ترس دارند نیز از این دام رفتاری به دور نیستند.
نتایج این تحقیقات در نهایت چه چیزی را روشن می‌سازد؟
ممکن است روزی تمامی ‌سرمایه‌گذاران و معامله‌گران دستگاهی متصل به رایانه‌های خود داشته باشند که با اسکن قشرهای مغزی افراد و میزان سطح تستسترون آنها در چند صدم ثانیه در مورد انجام معاملاتشان به آنها هشدار دهد. یا ممکن است تحقیقات امروزی منجر به ساخت دارویی برای عقلایی کردن بعضی رفتارهای آدمی شود.
اگرچه این پیش‌بینی‌ها ممکن است در حال حاضر تخیلی و دور از ذهن به نظر آید، اما به گواه تاریخ بسیاری از مسائل علمی‌– تخیلی بعدها به دانش و فناوری تبدیل شده‌اند.
*معاون سرمایه‌گذاری شرکت سرمایه‌گذاری بوعلی
[email protected]
**دانشجوی کارشناسی ارشد مدیریت مالی
[email protected]