در سال ۱۹۹۷، ساختمان مسکونی در هنگ کنگ تقریبا نسبت به تمام نقاط جهان گران تر بود. در آن زمان، توریست ها از قیمت های بالای مسکن در این شهر متعجب بودند، اما ساکنان، این قیمت ها را طبیعی تلقی می کردند

بازار مسکن با بازار سهام متفاوت است 
 
 
 در توصیف چرخه های بازار مسکن      
   
 
در سال ۱۹۹۷، ساختمان مسکونی در هنگ کنگ تقریبا نسبت به تمام نقاط جهان گران تر بود. در آن زمان، توریست ها از قیمت های بالای مسکن در این شهر متعجب بودند، اما ساکنان، این قیمت ها را طبیعی تلقی می کردند. تا آن زمان، کسب و کار در هنگ کنگ رونق گرفته بود و این کشور در طول یک نسل از سومین کشور فقیر جهان به یکی از بهترین اقتصادها تبدیل شده بود. در آن زمان به نظر می رسید که هنگ کنگ پویاترین شهر جهان باشد.

لرد ویلیام ریز ماگ، دبیر سابق تایمز معتقد است که با توجه به اوضاع اقتصادی هنگ کنگ می توان اوضاع اقتصادی جهان در آینده نزدیک را حدس زد. با گذشت هفت سال قیمت مسکن در این شهر به سی درصد قیمت آن در سال ۱۹۹۷ کاهش یافت. همین سناریو هشت سال قبل در ژاپن در جریان بود. در آن زمان، زمین و ساختمان های واقع در کاخ امپریال توکیو بیش از کل نیویورک ارزش داشت. اما پس از مدتی بانک مرکزی ژاپن نرخ های بهره را افزایش داد و قیمت ها سقوط کرد. در واقع، ممکن است آنچه که زمانی منطقی به نظر می آمده است، احمقانه جلوه کند. تشکیل حباب در بازارهای دارایی اتفاق عجیبی نیست. حباب، در واقع، سرمایه گذاری بیش از حد و غیر منطقی در یکی از بخش ها یا در یک اقتصاد است. نکته مهم این است که چرخه ها، حباب ها و رکودها در بازار دارایی ها (برخلاف بازار سهام) به راحتی قابل پیش بینی است.

● تئوری چرخه

دنیا، از زمان شروع انقلاب صنعتی امواج طولانی مدت رشد و انقباض را تجربه کرده است. تقریبا هر ۴۵ تا ۶۵ سال، اقتصاد یک رکود اقتصادی شدید (چرخه کندراتیف) را تجربه کرده است. به علاوه هر شش تا دوازده سال یک بار، چرخه کوتاه تری که چرخه تجاری نامیده می شود، اتفاق می افتد. در نیمه دوم سده ۱۹ به این چرخه ها توجه زیادی شد زیرا در آن زمان چرخه های تجاری مهم ترین مشکل اقتصادها به شمار می آمد. تا این که در دهه سی یک چشم انداز جدید ایجاد شد. تحت تاثیر جان مینارد کینز، دید اغلب اقتصاددانان نسبت به چرخه های تجاری تغییر کرد. از آن پس تا مدت ها، رکود نتیجه اشتباهات سیاستی دانسته می شد و اقتصاددانان امیدوار بودند که بتوانند از وقوع چرخه های تجاری جلوگیری کنند. در این دوره خوش بینی شدیدی بین اقتصاددان های حرفه ای رواج یافته بود. اما متاسفانه چرخه های تجاری از بین نرفتند و ما هنوز با چرخه های تجاری دست و پنجه نرم می کنیم.

در دهه هفتاد، یک تئوری دیگر رواج یافت که بر رفتار بازار سهام مبتنی بود. طرفداران فرضیه بازارهای کارآ معتقد بودند که قیمت های دارایی ها می توانند بهترین و جدیدترین اطلاعاتی که در مورد ارزش یک دارایی وجود دارد را بازتاب دهند.

زمانی که اطلاعات جدیدی در مورد یک شرکت وارد اقتصاد می شود، قیمت سهام به سرعت و در عرض یک یا دو روز تعدیل می شود. تاکید می کنم که در بازار سهام، تعدیل قیمت ها بسیار سریع است. با توجه به این امر، اقتصاددانان نتیجه گرفتند که بازار سهام از مکانیزم بسیار کارآیی برای جذب اطلاعات جدید برخوردار است. بازار سهام یک بازار کامل به شمار می رود. قیمت سهام هر شرکت الگویی دارد که �گام تصادفی� خوانده می شود(به این دلیل که نمی توان قیمت سهام را پیش بینی کرد این الگو تصادفی دانسته می شود). حرکت قیمت سهام یک شرکت مانند حرکت یک مگس عصبانی است. در واقع، قیمت سهام شرکت ها با توجه به اخبار روز تغییر می کند. بازار اطلاعات جدید را به خوبی جذب می کند، طوری که تقریبا امکان ندارد که بتوان با استفاده از این اخبار دست به معاملات پر سود زد. همین امر از کامل بودن بازار سهام حکایت دارد. بنابراین هیچ چرخه قابل پیش بینی بلندمدتی در بازار سهام وجود ندارد. زیرا اگر چرخه ها قابل پیش بینی باشند، اطلاعات (که از قبل پیش بینی شده بودند) مورد استفاده قرار می گیرد و امکان ایجاد هر گونه چرخه ای از بین می رود. بنابراین، در آن دوره تصور بر آن بود که وقوع چرخه های قابل پیش بینی غیر ممکن است.

● بازارهای دارایی از بازار سهام متفاوتند

فرضیه بازارهای کارآ در دهه ۱۹۷۰ و ۱۹۸۰ در محیط های آکادمیک مسلط بود. البته بسیاری از فعالان بازار سهام با این فرضیه مخالف بودند، اما نمی توانستند نظرات خود را تئوریزه کنند.

از سال ۱۹۸۵ با برآمدن مکتب �فاینانس رفتاری� کم کم این تئوری مورد شک قرار گرفت. البته انتقاداتی که بر فرضیه بازارهای کارآ وارد می شد نتوانست آن را به طور کامل زیر سوال ببرد.

اقتصاددانان مکتب فاینانس رفتاری نشان دادند که بازارهای سهام در ژانویه هر سال عملکرد بهتری دارد(به این پدیده اثر ژانویه گفته می شود). این در حالی است که طبق فرضیه بازارهای کارآ این اتفاق نباید بیافتند. به علاوه، قیمت های سهام یک تمایل خفیف برای بازگشت به میانگین از خود نشان می دهند. اگر بازارها واقعا کارآ بودند چنین پدیده ای نیز مشاهده نمی شد، اما شایان ذکر است که هیچ کدام از این موارد برای رد کردن فرضیه بازارهای کارآ کافی نیستند.

رابرت شیلر یکی از مهم ترین شخصیت های مکتب فاینانس رفتاری، تحقیقات خود را در بازار املاک آغاز کرد. تئوری �بازار کارآ� در بازارهای دارایی صادق نیست. الگوی حرکت قیمت های بازار املاک یک منحنی نزولی یا صعودی کم شیب است. این الگو با الگوی حرکت قیمت ها در بازارهای سهام متفاوت است. همانطور که گفتیم رفتار قیمت ها در بازارهای سهام شبیه حرکات یک مگس عصبانی است.

هم اکنون پذیرفته شده که تئوری بازارهای کارآ در بازارهای دارایی برقرار نیست. در دهه هشتاد و پس از جا افتادن فاینانس رفتاری، شنیدن اینکه یک استاد فاینانس مفهوم چرخه های بازار املاک را کاملا رد کرده و ادعا می کند که مطالعه روی این موضوع می تواند گمراه کننده باشد، اصلا عجیب نبود.

تئوری بازارهای کارآ خدشه دار می شود

یک مجموعه پیشرو از مقالاتی که در ۱۹۸۶ تا ۱۹۸۸ به چاپ رسید توافق نظری که تا پیش از آن در مورد تئوری بازارهای کارآ وجود داشت را تحلیل برد. کیس و شیلر روانشناسی تغییرات قیمت در طول رونق بازار مسکن در ایالات متحده طی سال های ۱۹۸۳ تا ۸۷ را بررسی کردند. در آن زمان قیمت های مسکن در بسیاری از قسمت های ایالات متحده در طول ۴ سال دو برابر شد.

کیس و شیلر یک نظرسنجی صورت دادند که نشان می داد خریداران در آن دوره معتقد بودند که افزایش قیمت ها ادامه خواهد یافت. این بدان معنی است که خریداران فکر می کردند که اگر سریع تر دست به کار نشوند بعدا باید مبلغ بیشتری صرف خرید خانه کنند. البته پشت سر این تفکر هیچ گونه شواهد اقتصادی وجود نداشت. این خریداران اصلا به حقایق اقتصادی عینی توجهی نشان نمی دادند، بلکه در جریان مکالمات روزمره با یکدیگر، به این نتیجه می رسیدند که افزایش قیمت ها ادامه دار خواهد بود.

به بیان کیس و شیلر �نکته تکان دهنده در پاسخ های داده شده در این نظر سنجی آن بود که هیچ کدام از پاسخ دهندگان به شواهد صریح و کمّی مربوط به وضعیت عرضه و تقاضا در بازار مسکن اشاره ای نکردند�.

● تاثیر عوامل اقتصادی بر قیمت های مسکن

عوامل �عینی� تنها بخشی از افزایش ها و کاهش های مشاهده شده در بازار مسکن را توضیح می دهند. بخش دیگر تغییرات قیمت، چرخه ای هستند و تاریخچه بازار مسکن می تواند این تغییرات را توضیح دهد.

این مشاهدات تئوری بازارهای کارآ را تضعیف کرد. تغییر قیمت ها در بازارهای دارایی یک منحنی ایجاد می کند زیرا مردم از قانون�در زمان T در صورتی خانه بخرید که قیمت در زمان T-۱ افزایش پیدا کرده باشد� پیروی می کنند. تغییرات در متغیرهای اقتصاد کلان نیز بر قیمت های مسکن اثر می گذارد. مهم ترین عوامل کلان تاثیر گذار در قیمت مسکن در زیر آمده است:

▪ افزایش در درآمد ملی (تولید ناخالص ملی): در مطالعه ای که در شش کشور ایالات متحده، کانادا، انگلستان، استرالیا، هلند و ایرلند صورت گرفته نشان داده شد که یک افزایش یک درصدی در رشد تولید ناخالص داخلی با یک تاخیر سه ساله به یک افزایش یک تا ۴ درصدی در قیمت های حقیقی مسکن منجر می شود. این رابطه در ایرلند بیشترین و در ایالات متحده کمترین قوت را داشت.

▪ کاهش در نرخ های بهره: همچنین نشان داده شد که یک کاهش یک درصدی در نرخ های بهره کوتاه مدت در عرض یک سال با یک افزایش نیم تا ۲/۱۱ درصدی در قیمت های مسکن همراه می شود. این اثر در کانادا و هلند نسبت به دیگر کشورها شدیدتر و در ایالات متحده و انگلستان ضعیف تر است.

▪ افزایش قیمت دارایی ها: در بریتانیا، تغییر در قیمت دارایی ها ۳۵ درصد از رشد قیمت مسکن در یک افق زمانی سه ماهه را توضیح می دهد در حالی که تغییر در تولید ناخالص داخلی حدود بیست درصد از افزایش قیمت ها را توضیح می دهد. در ایالات متحده، کانادا و ایرلند یک افزایش قیمت ۱۰ درصدی در دارایی ها به یک افزایش قیمت یک درصدی در قیمت مسکن در یک فاصله زمانی سه ساله منجر می شود.

از همه مهم تر این که خریداران به آنچه که دیگران حاضرند بابت خرید هر متر مربع بپردازند، توجه زیادی نشان می دهند و اطلاعات برونزا را در نظر نمی گیرند. بنابراین از آنجا که بازار دارایی ها قابل پیش بینی است نمی توان آن را یک بازار کامل دانست.

● بازده در بازار املاک

بنا بر آن چه که گفته شد، نباید فکر کرد که افزایش قیمت ها در بازار املاک در نتیجه عوامل بنیادی صورت گرفته است.

بازار املاک بین قیمت های پایین و قیمت های بالا در نوسان است. آنچه که برای یک بازار قیمت بالا یا پایین تلقی می شود، به تاریخچه همان بازار و به بازارهای دیگر دارایی ها بستگی دارد.

قیمت های بالا در بازارهای املاک به شدت اغواکننده اند. اغلب دلیل خوبی وجود دارد که مردم فکر کنند قیمت ها در یک بازار خاص باید افزایش یابد. حتی گاهی این انتظار افزایش قیمت درست از آب در می آید (و این امر مباحث مربوط به این بازار را پیچیده تر می کند). خوشبختانه برای درک این نکته که قیمت ها چه زمانی منطقی هستند، شاخص هایی وجود دارد و اقتصاددانان و گزارش های معتبر اقتصادی می توانند به کمک سرمایه گذاران بیایند.