دنیای اقتصاد

1389-07-03

آینده یورو پس از سه سال نوسان

 سه سال گذشته پرتلاطم‌ترین سال‌های اقتصاد جهانی از زمان رکود بزرگ اقتصادی دهه سی تا کنون محسوب می‌شود که یکی از جالب‌ترین و پرتلاطم‌ترین عرصه‌های آن نرخ ارز بوده است. بسیاری از سرمایه‌گذاران بین‌المللی که همواره در جست‌وجوی نرخ‌های مالی سودزا با ریسک متعادل هستند، از بازارهای سهام گریخته و ترجیح داده‌اند که سرمایه خود را صرف خرید و فروش ارز کنند که در این میان، یورو از اقبال وسیعی برخوردار شد. ارزش یورو در برابر دلار در 23 آوریل 2008 با رسیدن به 594/1 دلار به بیشترین نرخ تاریخی خود رسید و در یک سال بین تابستان 2007 و تابستان 2008 رفته‌رفته یوروی در حال جایگزینی دلار به پناهگاه سرمایه‌گذاران نگران تبدیل شد. اما افت شدید ارزش یورو در برابر دلار در تابستان 2008 با جدی شدن بحران مالی در آمریکا و انتشار عواقب آن به اروپا آغاز شد. اگرچه این افت، تحت تاثیر محرک‌ها متوقف و تا حدودی جبران شد، اما سقوط اقتصاد یونان و اوج‌گیری نگرانی‌ها از اقتصاد چند کشور دیگر اروپایی باعث شد طی دسامبر 2009 تا ژوئن 2010، یورو در برابر دلار 26 درصد ارزش خود را از دست داده و در هشتم ماه ژوئن، یورو در برابر دلار برای اولین بار در بیش از چهار سال به کمتر از 1945/1 سقوط کرد؛ اما ماه‌های اخیر مجددا روند متفاوتی را برای ارزش یورو رقم زده است. سرنوشت یورو چیست؟  

نوسانات یورو در برابر دلار در سه سال گذشته

سه سال گذشته پرتلاطم‌ترین سال‌های اقتصاد جهانی از زمان رکود بزرگ اقتصادی دهه سی تا کنون بوده است.
تمام نرخ‌های مالی، از جمله نرخ‌های ارز، ارزش سهام، قیمت مسکن و تمامی شاخصه‌های اقتصادی دستخوش نوسانات و تغییرات بی‌سابقه‌ای شده‌اند. اگرچه این نوسانات طی یک سال گذشته واریانس کمتری نسبت به دو سال پیش از آن از خود نشان داده‌اند، اما شرایط اقتصاد جهانی بی‌شک در حالت بحرانی باقی مانده است. یکی از جالب‌ترین و پرتلاطم‌ترین نرخ‌های مالی در سه سال گذشته نرخ ارز بوده است. به علت ریسک بسیار بالای بازارهای سهام در سال‌های اخیر خرید و فروش ارز افزایش بی‌سابقه‌ای داشته است. در واقع، بسیاری از سرمایه‌گذاران بین‌المللی که همواره در جست‌وجوی نرخ‌های مالی سودزا با ریسک متعادل هستند، از بازارهای سهام گریخته و ترجیح داده‌اند که سرمایه خود را صرف خرید و فروش ارز کنند. ارز در مقایسه با سهام دارای نوسانات کمتر و در نتیجه سودزایی کمتری می‌باشد. شرایط کنونی اقتصاد جهانی به این معنا است که ریسک پایین، سود پایین را جبران می‌کند. از آنجا که پوشش نوسانات تمام نرخ‌های مالی خارج از ظرفیت این یادداشت است، در اینجا فقط روی نوسانات ارز یورو در برابر دلار تمرکز خواهیم کرد.
ارز یورو در برابر دلار هم‌اکنون بیش از هر ارز دیگری در بازارهای بین‌المللی خرید و فروش می‌شود. این امر نشان دهنده اهمیت این ارز در بازارهای مالی است. چنانچه نمودار 1 نشان می‌دهد، ارزش یورو در برابر دلار از سال 2000 که برای اولین بار به صورت عمومی مورد استفاده قرار گرفت تا اواسط سال 2008 تقریبا به صورت یکنواخت افرایش پیدا کرد. همان‌طور که در نمودارها دیده می‌شود، افزایش ارزش یورو در برابر دلار در اواخر سال 2007 به پشتوانه بحران مسکن در آمریکا که به علت وام‌های مسکن بی‌اعتبار (subprime mortgage crisis) پدید آمد، شتاب گرفت و در 23 آوریل 2008 با رسیدن به 594/1 دلار به بیشترین نرخ تاریخی خود رسید. برداشت‌های اولیه از بحران مسکن آمریکا این بود که این بحران تا حد زیادی معطوف به آمریکا خواهد بود و اقتصاد‌های اروپایی و به ویژه اعضای اتحادیه یورو به شکوفایی اقتصادی خود ادامه خواهند داد. مهم‌تر از آن، این دیدگاه که یورو توانایی جایگزینی دلار به عنوان ارز اصلی اقتصاد جهانی را دارد در این مدت تقویت شد. در واقع نه تنها حیثیت یورو به عنوان یک ارز امن و قابل اعتماد در دوران بحران قوت پیدا کرد، بلکه این تقویت جایگاه یورو با تضعیف اعتماد سرمایه‌گذاران بین‌المللی به جایگاه دلار همزمان شد.
پیش از تابستان 2008 و در پی شدت گرفتن بحران مسکن آمریکا، ادامه شکوفایی اقتصادهای اروپایی و بیش از آن اقتصاد کشور‌های در حال توسعه و اقتصادهای در حال پیدایش باعث تقویت تئوری جداسازی اقتصادهای در حال توسعه از اقتصادهای توسعه یافته (decoupling theory) شده بود. در یک سال بین تابستان 2007 و تابستان 2008 رفته‌رفته یورو در حال جایگزینی دلار به عنوان پناهگاه سرمایه‌گذاران نگران، شده بود. این واقعه را می‌توان به خوبی در نمودار 3 مشاهده کرد. همان‌طور که می‌دانید، در شرایط بحرانی اولین ماوای سرمایه‌گذاران طلا می‌باشد. چنانچه مشاهده می‌کنید، ارزش طلا در سه سال گذشته تقریبا دو برابر شده است. از آنجا که طلا به عنوان یک سرمایه‌گذاری امن شناخته شده و جا افتاده است، اگر ارزی در هر زمانی رابطه مثبتی با طلا داشته باشد این نشانه اعتماد سرمایه‌گذاران به آن ارز می‌باشد. در نمودار 3 می‌بینید که از ابتدای سال 2007 تا سپتامبر سال 2008 ارزش یورو در برابر دلار پایاپای ارزش طلا در حال افزایش بود. این حاکی از اعتماد سرمایه‌گذاران به یورو بود. در حقیقت افزایش قابل توجه ارزش یورو تا تابستان 2008 اولین قسمت از نوسانات یورو در سه سال گذشته می‌باشد. 
افت شدید ارزش یورو در برابر دلار در تابستان 2008 با جدی شدن بحران مالی در آمریکا و انتشار عواقب آن به اروپا آغاز شد. این افت پس از اتفاقات نیمه سپتامبر شدت گرفت. می‌توان گفت که در 15 سپتامبر 2008 بزرگ‌ترین کاتالیزور بحران اقتصاد جهانی به وقوع پیوست. ورشکستگی بانک سرمایه‌گذاری لمن برادرز
(Lehman Brothers) با 600 میلیارد دلار دارایی در این روز بزرگ‌ترین ورشکستگی تاریخ آمریکا به حساب می‌رود.
شوکی که این حادثه وارد کرد، معطوف به آمریکا نبود. بلکه عظمت آن چنان درخور توجه بود که سرمایه‌گذاران جهانی به این فکر افتادند که اقتصاد جهانی به دنبال این حادثه دگرگون خواهد شد و تنها اقتصاد قابل اعتماد اقتصاد آمریکا است. در حقیقت کسی از ضعف‌های اقتصاد آمریکا غافل نبود. واضح است که بزرگ‌ترین ورشکستگی تاریخ آمریکا مهر اثبات دیگری بود بر مشکلات اقتصادی این کشور. ولی با این حال، تحلیل‌های اقتصادی به این سمت می‌رفتند که اقتصاد آمریکا تنها اقتصاد دنیا است که پایداری هستی آن تضمین شده است. به همین علت بود که به دنبال 15 سپتامبر شدیدترین افزایش ارزش دلار در برابر یورو (کاهش ارزش یورو در برابر دلار) را شاهد بودیم.
چنانچه در نمودار 2 مشاهده می‌کنید، پس از 15 سپتامبر ارزش یورو در برابر دلار به طور چشمگیری کاهش پیدا کرد. نگاهی به نمودار 3 نشان می‌دهد که رابطه مثبتی که بین ارزش یورو و قیمت طلا در مرحله اول بحران اقتصادی شکل گرفته بود، در سپتامبر 2008 از بین می‌رود و این رابطه به یک رابطه بی معنا تبدیل می‌شود. این حاکی از تبخیر اعتماد سرمایه گذاران بین‌المللی به اقتصاد اتحادیه یورو می‌باشد.
رجوع به نمودار 2 گویای ادامه افت شدید یورو تا مارس 2009 می‌باشد. مارس 2009 مصادف است با اولین تزریق جدی محرک‌های اقتصادی بانک مرکزی آمریکا. این محرک‌های اقتصادی توسط بازخرید اوراق بهادار دولتی و شرکتی توسط فدرال رزرو آمریکا از بخش خصوصی اعمال شدند. این سیاست پولی بانک مرکزی آمریکا به Quantitative Easing) QE) مشهور شد. پیش از این، QE تنها در ژاپن و در اوج بحران‌های اقتصادی این کشور در دهه 90 و در مواجهه با تورم منفی اعمال شده بود. پس از اعمال QE توسط فدرال رزرو، دیگر بانک‌های مرکزی بزرگ دنیا از جمله بانک مرکزی اروپا و بانک مرکزی انگلستان نیز به اعمال QE پرداختند. علاوه بر محرک‌های اقتصادی بانک‌های مرکزی که با استقلال از دولت‌ها سیاست‌گذاری می‌کنند، دولت‌های کشورهای بزرگ و به ویژه دولت جدید اوباما مشغول به اعمال بزرگ‌ترین بسته‌های محرک اقتصادی در تاریخ جهان شدند. 
به این ترتیب برای اولین بار از آغاز بحران در سال 2007 روح امیدی بر جان بازارهای سرمایه دمیده شد. بازارهای بورس در سراسر دنیا یکی پس از دیگری رکورد افزایش‌های روزانه را شکستند و آمار مثبت اقتصادی نیز مرتب تیتر اخبار‌ها می‌شد. سیاست‌های پولی و مالی بانک‌های مرکزی و دولت‌ها به عنوان نجات دهنده اقتصاد جهانی و رهاننده آن از عواقب رکود عظیم دهه سی مورد تشویق قرار گرفت. یورو که به اعتقاد بسیاری بیش از حد ارزش خود را از دست داده بود، بار دیگر به سمت اوج پیشین خود افزایش پیدا کرد و رابطه مثبت خود را با طلا بار دیگر در چنگ گرفت. نمودار سه رابطه تنگاتنگ یورو و طلا را از مارس تا دسامبر 2009 نشان می‌دهد.
افزایش ارزش یورو در برابر دلار، رابطه مثبت یورو با طلا، امید به بهبود سریع شرایط اقتصادی (امید به بهبود سریع شرایط اقتصادی به بهبود به شکل V معروف شد. پس از آن بهبود به شکل W و هم اکنون بهبود به شکل U مطرح است) تنها تا دسامبر 2009 دوام داشت. در دسامبر 2009 دولت جدید یونان از بحران بودجه این کشور که دولت قبلی آن به جای گذاشته بود، پرده برداشت. به دنبال آن سه شرکت اصلی اعطای درجه اعتبار (Moody’s, Fitch و S&P) درجه اعتبار بدهی یونان را به Junk تقلیل دادند. این
به آن معنا بود که اوراق بهادار یونان دیگر ارزش خرید نداشتند و سرمایه‌گذارانی که بدهی این کشور را خریداری می‌کنند، باید به احتمال زیاد ورشکستگی این کشور واقف باشند. این امر نرخ بهره‌ای را که دولت یونان بر بدهی خود مجبور به پرداخت بود، به شدت افزایش و در یک مقطعی به 17 درصد رساند. این در حالی بود که برای مثال نرخ بهره‌ای را که دولت آلمان بر بدهی خود می‌داد حدود 3 درصد بود. به زودی روشن شد که یونان بدون کمک گرفتن از دیگر کشورهای عضو اتحادیه یورو و صندوق بین‌المللی پول بدون شک ورشکست خواهد شد. دیری نپایید که مشکل بودجه، بدهی بسیار بالا، کاهش شدید قیمت مسکن، کاهش توریسم، کاهش بی‌سابقه تولید و دیگر مشکلات اقتصادی نگرانی جدی در مورد احتمال ورشکستگی چند کشور اروپایی دیگر از جمله پرتغال، ایتالیا، ایرلند و اسپانیا ایجاد کرد. 
به این ترتیب برای اولین بار از زمان آغاز یورو، نگرانی جدی در بازارهای سرمایه از احتمال فروپاشی این اتحادیه شکل گرفت. به دنبال این نگرانی ها، طی دسامبر 2009 تا ژوئن 2010 یورو در برابر دلار 26 درصد ارزش خود را از دست داد. در هشتم ماه ژوئن، یورو در برابر دلار برای اولین بار در بیش از چهار سال به کمتر از 1945/1 سقوط کرد. چنانچه در نمودار 3 مشاهده می‌کنید، پس از دسامبر 2009 رابطه یورو با طلا به یک رابطه معکوس تبدیل شد.
در اوایل ماه ژوئن و در پی هفت ماه کاهش پیاپی ارزش یورو سرمایه‌گذاران بین‌المللی احساس کردند بمباران اخبار منفی در مورد یورو به پایان رسیده است و یورو در شرایط کنونی به کف رسیده است. به همین دلیل نظرها بار دیگر معطوف به مشکلات اقتصادی آمریکا شد. عدم کاهش نرخ بیکاری در حد انتظار، کاهش قیمت مسکن و عدم ازسرگیری وام‌دهی بانک‌ها به شرکت‌های خصوصی، نگرانی‌ها را نسبت به احتمال رکود دوباره (double-dip recession) در آمریکا جدی کرد. به علاوه، افزایش فشارهای اقتصادی احتمال افزایش محرک‌های اقتصادی توسط بانک مرکزی را افزایش داد و انتظارات را از استمرار نرخ بهره 25/0-0 درصد را تا اواخر سال 2011 تمدید کرد. همان‌طور که می‌دانید، تفاوت نرخ بهره بانک‌های مرکزی یکی از عوامل تعیین کننده نرخ ارز بین کشورهای توسعه یافته است. به این ترتیب، تاخیر انتظارات افزایش نرخ بهره در آمریکا به نفع یورو کار کرد. بنابراین افزایش اخبار منفی اقتصادی در آمریکا و انتظار تاخیر افزایش نرخ بهره در این کشور باعث افزایش ارزش یورو در برابر دلار شدند. تا به امروز این دو عامل آخر که البته به هم مربوط هستند، تعیین‌کننده اصلی ارزش یورو در برابر دلار می‌باشند و می‌توان اغلب نوسانات حال حاضر یورو در برابر دلار را تحت این دو عامل توجیه کرد. برای مثال، روز چهارشنبه 31 شهریور، یورو در برابر دلار بیش از یک درصد افزایش پیدا کرد. علت این نوسان سخنان رییس فدرال رزرو آمریکا، بن برنانکه بود که اظهار کرد تورم در حال حاضر پایین‌تر از حد نصاب است و ادامه این روند افزایش محرک‌های اقتصادی را به همراه خواهد داشت.
هم‌اکنون در فاز جدیدی از نوسانات یورو در برابر دلار قرار داریم. به احتمال زیاد این فاز بر خلاف فازهای قبلی در سه سال گذشته روندی طولانی نخواهد داشت. گمان می‌رود طی چند ماه آینده شاهد روندهای کوتاه‌تر با نوسانات بیشتری باشیم. علت این امر عدم برتری مشهود اقتصاد آمریکا بر اقتصاد یورو و بالعکس می‌باشد. هر دو اقتصاد در شرایط حساسی قرار دارند و نوسانات یورو در برابر دلار توسط آمار و ارقام هفتگی و ماهانه و احتمال افزایش محرک‌های اقتصادی تعیین خواهند شد. فراموش نکنیم که مشکلات بودجه‌ای اقتصادهای یورو به طور کامل حل نشده است. در دراز مدت این مشکلات از اوج‌گیری یورو جلوگیری خواهند کرد. به‌رغم مشکلات پیش روی اقتصاد آمریکا، مشکلات کشورهای عضو یورو حیاتی‌تر است.