در حال حاضر، در میان کلیه بورس‌های سهام دنیا، تنها یک بورس وجود دارد که قانون «حجم مبنا» در آن اعمال می‌شود؛ بورس تهران! در واقع اصطلاح حجم مبنا، هیچ‌گاه به گوش انبوه سهامداران فعال در بورس‌های سهام سایر کشورهای جهان نرسیده است.

حجم مبنا و مصائب آن

1) در حال حاضر، در میان کلیه بورس‌های سهام دنیا، تنها یک بورس وجود دارد که قانون «حجم مبنا» در آن اعمال می‌شود؛ بورس تهران! در واقع اصطلاح حجم مبنا، هیچ‌گاه به گوش انبوه سهامداران فعال در بورس‌های سهام سایر کشورهای جهان نرسیده است.

البته یادآور می‌شود که دیگر قانون محدودکننده جاری در بورس تهران، یعنی محدودیت دامنه نوسان روزانه برای قیمت هر سهم، در تعداد دیگری از بورس‌های دنیا مورد استفاده قرار می‌گیرد؛ گو اینکه دامنه نوسان اعمال‌شده در بیشتر بورس‌های سهام دنیا، بالاتر از دامنه نوسان بورس تهران (5/3‌درصد) است. در این نوشته کوتاه، ابتدا به برخی از مشکلات ناشی از اجرای قانون حجم مبنا اشاره شده و سپس پیشنهاداتی به منظور کاهش مشکلات یاد شده ارائه می‌شود.

2) اعمال همزمان قانون حجم مبنا و دامنه نوسان روزانه 5/3‌درصدی، از شادابی بورس کاسته و منجر به کاهش شدید نقدشوندگی (Liquidity) سرمایه سهامداران می‌شود. کاهش نقدشوندگی سرمایه ‌سهامداران، در بلندمدت منجر به کاهش نسبی استقبال آنان از سرمایه‌گذاری در بورس شده و روند رشد بازار سرمایه کشور را با مشکل مواجه می‌کند. با این وجود، مهم‌ترین توجیه ارائه‌شده برای اعمال قانون حجم مبنا، جلوگیری از بروز نوسانات شدید در قیمت سهام است. اما در عمل، اعمال قانون یاد شده، تنها، نوسان در قیمت سهام شرکت‌ها را قدری به تعویق انداخته است. قانون حجم مبنا تنها باعث شده است که پتانسیل تغییرات قیمت هر سهم، تا مدتی مهار شده و بعد از مدتی درست مانند آب جمع‌شده در پشت یک سد، شاهد آزاد شدن پتانسیل تغییر قیمت و در نتیجه صعود یا سقوط ناگهانی قیمت سهام یک شرکت باشیم. برای مثال بارها و بارها مشاهده شده است که بلافاصله بعد از حذف چندروزه حجم مبنا برای یک سهم (بر اثر ایجاد ‌گره معاملاتی) قیمت سهم به سرعت دچار نوسان شدید شده است. همچنین بارها اتفاق افتاده است که پس از باز شدن نماد یک سهم بدون محدودیت دامنه نوسان (در اثر تغییر بیش از 10‌درصدی در EPS سهم)، قیمت سهم صعود یا سقوط چشمگیری را تجربه کرده است.

3) با توجه به توضیحات بالا، به نظر می‌رسد که تاثیر منفی قانون حجم مبنا بر نقدشوندگی سرمایه سهامداران، تا حد زیادی مورد تایید سیاست‌گذاران بازار سرمایه کشور بوده است. به این ترتیب با وجود آنکه تا به امروز هیچ برنامه‌ای با هدف حذف تدریجی قانون حجم مبنا ارائه نشده، اما قوانین مکملی به منظور تعدیل اثر منفی قانون حجم مبنا بر نقدشوندگی سهام مورد استفاده قرار‌گرفته‌اند. مهم‌ترین قوانین یاد شده، به قانون رفع‌گره معاملاتی (حذف حجم مبنا برای مدت حداکثر 5 روز کاری) در هنگام شکل‌گیری صف‌های خرید و فروش و نیز حذف محدودیت نوسان و نیز حجم مبنا برای مدت یک روز (در صورت تعدیل بیش از 10‌درصدی EPS سهم) مربوط می‌شود. با این وجود به نظر می‌رسد که در صورت پافشاری سیاست‌گذاران بازار سرمایه کشور بر حفظ قانون حجم مبنا، قوانین مکمل دیگری نیز موردنیاز هستند تا بتوان آثار منفی ناشی از قانون یاد شده را به حداقل ممکن رساند. موارد زیر، پیشنهاداتی هستند که به گمان نگارنده می‌توانند به عنوان گزینه‌هایی قابل تامل مطرح باشند:

الف) کاهش حجم مبنای کلیه شرکت‌ها به نصف مقدار فعلی: باید توجه شود که محاسبه حجم مبنای شرکت‌ها، بر این پایه صورت‌گرفته است که مقدار معاملات سالانه برای هر سهم، باید در حدود 25‌درصد از کل سهام شرکت یاد شده باشد. اما در حال حاضر محدودیت‌های ناشی از خود این قانون، باعث شده است که میزان معاملات سالانه بسیاری از سهم‌ها به مراتب کمتر از سطح 25‌درصدی یاد شده باشد. کاهش حجم مبنای شرکت‌ها به نصف مقدار فعلی، از یک سو انعطاف‌پذیری قیمت سهام را افزایش داده و از سوی دیگر می‌تواند باعث افزایش حجم معاملات سهام هر شرکت در طول سال شود.

ب) افزایش دامنه نوسان روزانه قیمت‌ها: مثلا در صورت افزایش دامنه نوسان از 5/3‌درصد به 5‌درصد، قابل انتظار است که بخش زیادی از مشکلات مربوط به انعطاف‌پذیری پایین قیمت‌ها حل شده و در نتیجه نقدشوندگی سهام افزایش یابد.

ج) شکل فعلی قانون‌گره معاملاتی، به صورت جدیدی اصلاح‌ شود که براساس آن، در صورتی که بنا به هر دلیلی مجموع معاملات سهام یک شرکت در 10 روز کاری متوالی، کمتر از دو برابر حجم مبنای شرکت بود، پس از اتمام این دوره 10روزه، برای مدت 4 روز کاری، قانون حجم مبنا در مورد آن سهم لغو شود.

یادآور می‌شود که براساس قانون فعلی‌گره معاملاتی، در صورتی که یک نماد دچار‌گره معاملاتی (صف خرید یا فروشی معادل حجم مبنای شرکت) شده و برای مدت 10 روز متوالی هیچ معامله‌ای در نماد یاد شده صورت نگیرد، بعد از اتمام این دوره 10 روزه، برای مدت حداکثر 5 روزکاری قانون حجم مبنا برای آن نماد حذف می‌شود. ایراد قانون فعلی آن است که گاه نمادی دچار‌گره معاملاتی می‌شود و برای مدت چند روز متوالی هم هیچ معامله‌ای در آن نماد انجام نمی‌شود اما ناگهان در یک روز افرادی با هدف جلوگیری از اعمال قانون‌گره معاملاتی، معاملات صوری بسیار محدودی (در حد 10، 20، یا در نهایت 100 سهم) در آن نماد انجام می‌دهند. این حجم ناچیز معاملات، باعث می‌شود که شمارش روزها برای رسیدن به عدد 10، دوباره از اول شروع شود. به این ترتیب گاهی اوقات برای مدتی نسبتا طولانی، صف خرید یا فروش قابل‌توجهی بر روی یک نماد وجود دارد، اما به دلیل شکل فعلی قانون‌گره معاملاتی، مدت زیادی طول می‌کشد تا نماد یاد شده مشمول لغو 5 روزه قانون حجم مبنا شود. برای مثال در زمستان 88، چنین پدیده‌ای در مورد نمادهایی همچون ثمسکن، ونفت، حکشتی، فخوز و... رخ داده است. اما با اصلاح قانون‌گره معاملاتی به گونه‌ای که در بالا شرح داده شد، دیگر این امکان وجود ندارد که افرادی با انجام معاملات صوری، بخواهند اعمال قانون‌گره معاملاتی برای یک نماد را به دفعات به تعویق بیندازند. با اصلاح قانون‌گره معاملاتی به شکل بالا، اگر بنا به هر دلیلی (اعم از شکل‌گیری صف خرید یا فروش و یا مایل نبودن خریداران و فروشندگان به پیشنهاد قیمت‌هایی در بازه مثبت و منفی 5/3‌درصدی قیمت فعلی)، حجم معاملات صورت‌گرفته بر روی یک نماد در یک دوره 10 روزه، کمتر از 2 برابر حجم مبنای آن نماد باشد، این طور نتیجه‌گیری می‌شود که حجم معاملات آن نماد از حد استاندارد پایین‌تر است. بنابراین به عنوان یک راهکار، اعمال انعطاف بیشتر در مورد قیمت آن نماد، از طریق لغو 4 روزه قانون حجم مبنا در مورد نماد یاد شده در دستور کار قرار می‌گیرد.